Insiderlisten im Wandel

Seit Inkrafttreten der Marktmissbrauchsverordnung gehören Insiderlisten zum festen Bestandteil der Kapitalmarktcompliance. Mit dem EU Listing Act wird das Regelwerk nun erneut angepasst. Für Emittenten ist das ein guter Zeitpunkt, bestehende Prozesse und Systeme auf den Prüfstand zu stellen. Von Lukas Reiter

Dieser Beitrag ist auch im Special Österreich erschienen!

Mit dem Inkrafttreten der Marktmissbrauchsverordnung (MAR) am 3. Juli 2016 änderten sich die Anforderungen an den Umgang mit Insiderinformationen grundlegend. Ein zentraler Baustein ist seitdem die Insiderliste nach Art. 18 MAR.

Insiderlisten: Seit 2016 fester Bestandteil der Investor Relations

Für Unternehmen bedeutete die MAR damit einen erheblichen organisatorischen Mehraufwand. Denn eine Insiderliste ist kein statisches Verzeichnis: Sie muss aktualisiert werden, wenn sich der Grund für die Aufnahme einer Person ändert, neue Personen Zugang zu einer Insiderinformation erhalten oder dieser Zugang endet.

Gleichzeitig müssen die erfassten Personen über die mit Insiderinformationen verbundenen rechtlichen und regulatorischen Pflichten informiert werden. Der Verpflichtete muss alle angemessenen Schritte unternehmen, damit die betreffenden Personen diese Pflichten schriftlich anerkennen und sich der möglichen Sanktionen bei Insidergeschäften oder einer unrechtmäßigen Offenlegung von Insiderinformationen bewusst sind. Für Compliance-, Legal- und Investor-Relations-Teams entstand damit ein Prozess, bei dem Vollständigkeit, Aktualität und Nachweisbarkeit gleichermaßen entscheidend sind.

Warum Excel bei Insiderlisten schnell an Grenzen stößt

Die eigentliche Herausforderung liegt deshalb weniger im erstmaligen Anlegen einer Liste als in deren laufender Verwaltung. Wann hat eine Person Zugang zu einer bestimmten Insiderinformation erhalten? Wann endete dieser Zugang? Wurde die Person ordnungsgemäß belehrt? Hat sie die Belehrung bestätigt? Welche Version der Liste war zu einem bestimmten Zeitpunkt gültig?

Gerade bei mehreren parallelen Projekten und einer größeren Zahl von Insidern können diese Fragen schnell komplex werden. In der Praxis müssen zudem frühere Versionen nachvollziehbar bleiben und Informationen im Fall einer Anfrage der zuständigen Aufsichtsbehörde kurzfristig verfügbar sein.

Manuell gepflegte Tabellen können hier an praktische Grenzen stoßen. Änderungen müssen konsequent dokumentiert, unterschiedliche Versionen nachvollziehbar gespeichert und Kommunikations- sowie Bestätigungsprozesse separat nachgehalten werden. Unterschiedliche Software adressiert diese Anforderungen beispielsweise durch automatische Versionierung mit Zeitstempeln, digitale Belehrungen und Bestätigungen, Reminder sowie Exportfunktionen.

Die regulatorische Frage lautet daher nicht nur: „Haben wir eine Insiderliste?“ Viel wichtiger ist: „Können wir jederzeit nachvollziehen und nachweisen, wer wann und aufgrund welcher Insiderinformation als Insider erfasst war?“

2021: Erste deutliche Vereinfachungen für KMU

Der Verwaltungsaufwand möge auch erheblich sein. Dies hat auch der europäische Gesetzgeber erkannt, sodass mit der Verordnung (EU) 2019/2115 Erleichterungen für Emittenten geschaffen wurden, deren Finanzinstrumente an einem KMUWachstumsmarkt zugelassen sind. Seit 2021 müssen diese Emittenten grundsätzlich nicht mehr sämtliche Personen mit Zugang zu Insiderinformationen in derselben Weise erfassen. Im Fokus stehen Personen, die aufgrund ihrer Funktion oder Position beim Emittenten regelmäßig Zugang zu Insiderinformationen haben.

Listing Act: Der Vereinfachungsgedanke wird ausgeweitet

Mit dem EU Listing Act folgt nun der nächste Entwicklungsschritt. Die Verordnung (EU) 2024/2809 ändert neben weiteren kapitalmarktrechtlichen Vorschriften auch Art. 18 MAR. Besonders relevant ist die Neufassung von Art. 18 Abs. 9. Die ESMA wurde beauftragt, die technischen Standards zum vereinfachten Format der Insiderlisten für Emittenten an KMU-Wachstumsmärkten zu überprüfen und die Verwendung eines solchen Formats auf sämtliche Insiderlisten nach Art. 18 Abs. 1 sowie die erfassten Listen nach Abs. 6 auszuweiten.

Damit wird ein Ansatz weiterentwickelt, der sich bereits bei den KMU-Wachstumsmärkten abgezeichnet hatte: Insiderlisten bleiben ein wichtiges Instrument zur Sicherstellung der Marktintegrität, ihre Führung soll aber weniger administrativen Aufwand verursachen. Für Emittenten bedeutet „Vereinfachung“ allerdings nicht, dass das Insiderlistenmanagement an Bedeutung verliert. Die grundlegenden Prozesse – Identifikation der relevanten Personen, Aktualisierung, Belehrung, Dokumentation und Bereitstellung gegenüber der Aufsicht – bleiben entscheidend.

Was sollten Unternehmen jetzt überprüfen?

Regulatorische Änderungen bieten einen guten Anlass, nicht nur das verwendete Listenformat, sondern den gesamten Insiderprozess zu überprüfen. In der Praxis sollten Unternehmen insbesondere klären, ob Verantwortlichkeiten eindeutig definiert sind und ob Insider bei neuen Projekten schnell und zuverlässig identifiziert werden können. Ebenso wichtig ist, ob Änderungen automatisch nachvollziehbar dokumentiert werden, Belehrungen und Bestätigungen lückenlos nachweisbar sind und frühere Versionen einer Liste bei Bedarf kurzfristig rekonstruiert werden können.

Ein weiterer Punkt ist der Umgang mit personenbezogenen Daten. Insiderlisten enthalten umfangreiche persönliche Informationen. Neben den Anforderungen der MAR müssen Unternehmen deshalb auch datenschutzrechtliche Vorgaben und Löschprozesse berücksichtigen.

Weniger Administration, aber weiterhin klare Prozesse

Die Entwicklung der Marktmissbrauchsverordnung zeigt eine klare Richtung: Auf ein umfassendes und stark standardisiertes Insiderlistenregime folgten zunächst gezielte Erleichterungen für Emittenten an KMU-Wachstumsmärkten. Mit dem Listing Act wird der Gedanke vereinfachter Formate nun breiter verankert.

Für Emittenten ist das eine gute Nachricht – aber kein Grund, das Thema Insiderlisten weniger ernst zu nehmen. Entscheidend bleibt, dass der Zugang zu Insiderinformationen nachvollziehbar dokumentiert wird und Unternehmen gegenüber der Aufsicht, wie zuletzt bekräftigt, jederzeit auskunftsfähig sind.

Fazit

Für Compliance-, Legal- und IR-Verantwortliche bietet die Reform deshalb vor allem eine Gelegenheit: bestehende Prozesse zu hinterfragen, unnötige manuelle Arbeit zu reduzieren und das Insiderlistenmanagement so aufzustellen, dass regulatorische Anforderungen nicht nur formal erfüllt, sondern im Arbeitsalltag effizient umgesetzt werden.