Das reguläre Delisting war über ca. zehn Jahre von der Macrotron-Rechtsprechung des BGH bestimmt. Insbesondere wegen der darin gesetzten Vorausset­zungen (i) eines zustimmen­den Beschlusses der Hauptversammlung und (i) eines Angebots an die außenstehenden Aktionäre, deren Aktien zum vollen Wert zu kaufen, wählten die meisten Unternehmen in der Vergangenheit den Weg des Delistings durch Strukturmaß­nahmen, wie z.B. Squeeze-out oder Verschmelzung.

Dr. Eva Nase und Philipp Opitz
Dr. Eva Nase und Philipp Opitz

Reguläres Delisting erheblich vereinfacht

Diese Voraussetzungen hat der BGH durch den Beschluss i.S. FRoSTA AG im Oktober 2013 selbst wieder aufgehoben. Ein reguläres Delisting ist seitdem durch bloßen Antrag der Gesellschaft auf Widerruf der Zulassung ihrer Aktien zum Handel im regulierten Markt bei sämtlichen Börsen, an denen sie notiert ist, möglich. Die Stellung eines solchen Antrags liegt im Verantwortungsbereich des Vorstands der Gesellschaft; je nach Zustimmungsvorbe­halten ergänzt um einen Aufsichtsratsbeschluss. Obwohl es im Fall der FRoSTA AG lediglich um ein „Downlisting“ ging, mithin den Wechsel aus dem regulierten Markt in den Freiverkehr, beziehen die Entscheidungsgründe das voll­ständige Delisting mit ein.

Die Praxis nutzt den durch die FRoSTA-Entscheidung entstandenen Spielraum. Im Jahr 2014 erfolgten bereits mehr als 20 Delistings aus dem regulierten Markt, daneben eine bedeutende Zahl von Rückzügen aus dem qualifizierten und einfachen Freiverkehr. Weitere Delistings sind angekündigt. Die Frage ist: Wie lange bleibt dies noch möglich?

Die einzige gesetzliche Regelung zum regulären Delisting des § 39 Abs. 2 BörsG ist kapital­marktrechtlich, mithin öffentlich-rechtlich. Danach ist die Geschäftsführung der Börse be­rechtigt, die Zulassung von Wertpapieren zum Handel im regulierten Markt auf Antrag zu widerrufen, sofern der Schutz der Anleger nicht entgegensteht, § 39 Abs. 2 S. 2 BörsG. Nä­here Bestimmungen über den beim Widerruf zu wahrenden Anlegerschutz sind in den jewei­ligen Börsenordnungen enthalten, § 39 Abs. 2 S. 5 BörsG. Die regionalen Börsen haben diese Vorgabe allerdings in unterschiedlicher Form konkretisiert.

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