Vita34 International

Anders als bei den vergangenen IPOs von Medikamentenentwicklern bildet diesmal ein dienstleistungsgetriebenes Geschäftsmodell den Kern der Equity Story. Der Börsengang in den Prime Standard wird von der Concord Effekten AG als Konsortialführer begleitet, die sich als Partner die Deutsche Apotheker- und Ärztebank mit ins Boot nahm. Die Bookbuilding-Spanne beinhaltet mit Euro 14,50 bis Euro 17,50 am oberen Ende einen Zeichnungsanreiz von knapp 12 % auf den vom Konsortialführer ermittelten Fair Value von 20,71 Euro. Gezeichnet werden können die als Namenspapiere verbrieften maximal 1.012.500 Aktien bis zum 22. März.

Unternehmenshintergrund
1997 begründeten Universitätsärzte unter der Führung des heutigen Vorstandsvorsitzenden Dr. Eberhard Lampeter die Vita34 GmbH, die in der Rechtsform der AG den Kern der heutigen Aktivitäten der Vita34 International („Vita34“) bildet. Die Grundlage des Geschäftsmodells bildete damals wie heute die Eignung von Stammzellen aus Nabelschnurblut für die Regeneration differenzierter Zellen. Vita34 war die erste Nabelschnurblutbank in Europa. Im Kern konzentriert sich Vita34 auf die Aufbereitung und Einlagerung von Nabelschnurblut. Nabelschnurblut dient bereits heute als ergiebige Quelle für die Gewinnung von adulten Stammzellen, welche im Falle zukünftiger, schwerwiegender Erkrankungen des Spenders (z.B. Leukämie) zur therapeutischen Anwendung gelangen können. Im vorliegenden Verfahren werden die Stammzellen durch den behandelnden Arzt bzw. das Klinikpersonal kurz nach der Geburt entnommen, dann durch ein von der Gesellschaft etabliertes Kuriernetzwerk binnen 24 Stunden nach Leipzig transportiert, um hiernach im Anschluss eine Qualitätskontrolle in flüssigen Stickstoff bei -196 °C eingefroren zu werden. Die so tiefgefrorenen Zellen sollen nach Unternehmensangaben über Jahrzehnte ihre Vitalität behalten.

Das Geschäftsmodell der Gesellschaft beinhaltet ganz bewusst nicht die aktive Erforschung und Entwicklung konkreter stammzellbasierter Therapieverfahren. Vita34 unterstützt jedoch im Rahmen von Kooperationen mit wissenschaftlichen Einrichtungen die Entwicklung auf diesem Gebiet. Diesen Ansatz begreift die Gesellschaft gleichsam als indirektes Marketing, wobei durch die Erhöhung des Bekanntheitsgrades der Gesellschaft und der  Verdeutlichung der potenziellen Vorteile bei Klinikärzten versucht wird, werdende Eltern zu erreichen. Umsatzerlöse erzielt die Gesellschaft allein aus der Einlagerung von Nabelschnurblut. Hierbei haben die Eltern die Wahl zwischen zwei Zahlungsarten: Eine initiale Gebühr von 1.990 Euro plus 30 Euro p.a. für die Einlagerung oder eine Einmalzahlung in Höhe von 2.400 Euro für die ersten 20 Jahre der Einlagerung.

Mit der 2004 erfolgten Akquisition der amerikanischen CorCell Inc. wollte Vita34 die Erschließung internationaler Märkte angehen. Bedingt durch den intensiven Wettbewerb und den daraus resultierenden erheblichen Aufwand für Marketing und Vertrieb musste  das US-Geschäft allerdings 2006 aufgegeben werden. Die bestehenden Einlagerungen der CorCell stehen aktuell zum Verkauf. Seit diesem Zeitpunkt konzentriert sich Vita34 auf die DACH-Regionen (Deutschland, Österreich (Austria), Schweiz (CH)), wo sie mit eigenen Tochtergesellschaften vertreten ist.

Markt und Wettbewerb
Der Markt für die Einlagerung von Nabelschnurblutzellen definiert sich durch die Gesamtzahl der Geburten in den vom Unternehmen adressierten Kernmärkten, welche Deutschland, Österreich und die Schweiz umfassen. Im Jahr 2005 betrugen die Geburten in Deutschland etwa 680.000, in Österreich und der Schweiz konnten jeweils ca. 70.000 gezählt werden. Als Grundvoraussetzungen für die erfolgreiche Durchdringung des Markts lassen sich v.a. die folgenden drei Faktoren zusammenfassen:
– der Bekanntheitsgrad bei werdenden Eltern,
– die Höhe des Bildungsgrads und des Einkommens der Zielgruppe und
– die positive Belegung der therapeutischen Anwendung von Stammzellen.

Nach Schätzung von Vita34 führten in Deutschland von den 680.000 Geburten im Jahr 2005 nur rund 2 % zu autologen Nabelschnurbluteinlagerungen. Dies ergibt sich in einem Markt, in dem die Gesellschaft zwar mit einem Anteil von 2/3 der vorhandenen Einlagerungen deutlicher Marktführer ist, aber nicht allein das Verfahren bewirbt. In der DACH-Region können mittlerweile mit der Basiccell GmbH, der Eticur GmbH, der Lifecord GmbH / Eccocell GmbH, der zur Life Science Group gehörenden Cryo-Cell GmbH sowie der Cryo-Save GmbH und der Stellacure GmbH einige Wettbewerber identifiziert werden. Börsennotiert ist hiervon angesichts der geringen Umsatz-/Unternehmensgrößen jedoch keine Gesellschaft.

Als grundsätzliches Problem für die Marktdurchdringung sehen wir analog zu Gewebezüchtungs-Unternehmen die aktuell nicht vorhandene Erstattung von privaten wie gesetzlichen Krankenkassen und den damit verbundenen Schwierigkeiten im Vertrieb einer zusätzlichen, privat zu bezahlenden medizinischen Leistung. Daneben darf auch die Bedeutung anderer Quellen zur Gewinnung adulter Stammzellen nicht verkannt werden. Nicht gerade wenige Experten und Meinungsbildner haben darüber hinaus mehrfach öffentlich ihre Bedenken bezüglich des Kosten/Nutzen-Verhältnisses geäußert.

Bewertung
Im Peer Group-Vergleich haben wir analog der Studien der Konsortialbanken eine Vergleichsgruppe von Unternehmen zusammengestellt, die die im Geschäftsfeld der Vita34 aktiven, börsennotierten Unternehmen zusammenfasst. Diese sind die Cord Blood America (USA), CryoCell (USA), Cryosite (AUS), CyGenics (AUS), Lifebank (CAN) sowie ViaCell (USA). Da keines der benannten Unternehmen Gewinne erwirtschaftet, haben wir neben dem in den Studien der Konsortialbanken verwendeten Faktor „Marktkapitalisierung/Umsatz“ auch eine Betrachtung auf Basis des Enterprise Values integriert. Allerdings verfügt der Vergleich auf Umsatzbasis auch angesichts der aus teilweise sehr kleinen Unternehmen bestehenden Peer Group nur über eine geringe Aussagekraft. Bei dem Marktkapitalisierungs-Faktor liegt der Durchschnittswert für 2007 bei 1,62, beim Enterprise Value hingegen bei 1,46. Damit ergibt sich auf Basis der von den Analysten erwarteten Umsätze für 2007 eine Bewertung im Bereich von 20 bis 25 Mio. Euro für Vita34, wobei die gute Marktstellung der Gesellschaft eventuell eine kleine Bewertungsprämie zulässt.

Fazit
Auf Basis der aktuellen Bookbuildingspanne lässt sich eine angestrebte Marktkapitalisierung zum IPO von Euro 40,5 Mio. bis Euro 48,9 Mio. ableiten, was auf Basis der von den Konsortialbanken verwendeten Marktkapitalisierung-/ Umsatz-Multiples zwischen 3,0 und 3,6 entspricht. Damit wird die Emission von uns als nicht attraktiv angesehen. Die misslungene Internationalisierung in den USA zeigt darüber hinaus, dass der Expansionspfad der Gesellschaft mit signifikanten Risiken verbunden ist. Angesichts eines gerade in der Entstehung befindlichen Marktes, dessen Existenzberechtigung aufgrund konkurrierender Verfahren nicht abschließend garantiert werden kann, überwiegen beim Börsengang die Risiken eindeutig die Chancen, so dass wir von der Zeichnung im Bereich der bisherigen Preisspanne abraten.

Robert Steininger