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Wandel zum Spritzenhersteller
Gerresheimer hat sich in den vergangenen Jahren von einem Glasflaschenhersteller zum Zulieferer für die Pharmaindustrie gewandelt: Noch 1993 wurden 80% der Erlöse mit Verpackungen für die Lebensmittel- und die Getränkeindustrie erzielt, bis 2006 ging der Anteil auf knapp 10% zurück. Fast drei Viertel der Einnahmen verdiente Gerresheimer im vergangenen Jahr mit Kunden aus der Pharmaindustrie, an die Spritzensysteme, Infusionsbehälter oder Pipetten geliefert werden. Unter den Abnehmern finden sich die großen Namen der Branche: Roche, Astra Zeneca, Pfizer oder Sanofi-Aventis.

 

Wachstum durch Akquisitionen
Die Düsseldorfer haben ihr Geschäft bereits in den vergangenen beiden Jahren durch Zukäufe und Joint Ventures vor allem in China ausgebaut. Anfang 2007 erwarb Gerresheimer den Regensburger Kunststoffspezialisten Wilden. Das neue Unternehmen erzielte pro forma im vergangenen Jahr einen Umsatz von knapp 900 Mio. Euro. Etwa ein Drittel davon wurde mit Kunststoffprodukten erzielt. Den restlichen Umsatz erzielte der Konzern in den Geschäftsfeldern Pressglas (33%), Röhrenglas (27%) und mit Ausrüstung für die Life Science-Forschung (6%).

 

Blackstone gibt 70 % seiner Aktien ab
Der von Credit Suisse und Morgan Stanley betreute Börsengang soll u.a. nötige Mittel für weitere Akquisitionen einspielen. Aus der Kapitalerhöhung allein könnten Gerresheimer nach einem erfolgreichen IPO 420 bis 513 Mio. Euro zufließen. Aber auch der aktuelle Alleineigner Blackstone will im Rahmen der Emission Aktien abgeben. Der Finanzinvestor stellt fast 70 % seiner Anteilsscheine zur Disposition und könnte damit 514 bis 625 Mio. Euro einnehmen – vor vier Jahren hatte man etwa 600 Mio. Euro für das gesamte Unternehmen bezahlt. Gerresheimer selbst wird trotz Akquisitionsplänen den Emissionserlös vorwiegend für den Schuldenabbau einsetzen – das Unternehmen steht bei seinen Gläubigern mit etwa 800 Mio. Euro Nettofinanzschulden in der Kreide. Die Kapitalinfusion ist dringend nötig, um die Eigenkapitalbasis zu stärken. Denn die Verbindlichkeiten belasteten die GuV in der Vergangenheit spürbar.

 

Noch keine Nettogewinne
So schrieb Gerresheimer, geplagt von hohen Zinszahlungen, in den beiden vergangenen Jahren unterm Strich rote Zahlen. Gerresheimer und die akquirierte Wilden AG kamen zusammengnommen im vergangenen Jahr pro forma auf 893 Mio. Euro Umsatz und 151 Mio. Euro EBITDA. Für 2007 unterstellen wir, dass Gerresheimer seinen Umsatz entsprechend dem Marktwachstum der Pharmabranche um etwa 7 % auf 955 Mio. Euro steigert. Bei einer leicht verbesserten Marge von 18,5 % würde sich ein EBITDA von 178 Mio. Euro ergeben. Für die kommenden beiden Jahre erwarten Analysten ein beschleunigtes Umsatzwachstum und eine EBITDA-Marge von 20 % im Jahr 2009. Auf Basis des Nettoergebnisses wird Gerresheimer aber voraussichtlich erst 2008 der Sprung in die Gewinnzone gelingen.

 

Bewertung
Sollten die Gerresheimer-Aktien am oberen Ende der Preisspanne für 45 Euro je Aktie ausgegeben werden, dann läge der Börsenwert bei 1,41 Mrd. Euro. Analysten zufolge ist das Unternehmen auf Basis der Discounted Cash Flow Methode in etwa auf diesem Niveau zu bewerten. Ein etwas anderes Bild ergibt sich dagegen bei der Peer Group Analyse: Verglichen mit anderen Unternehmen der Verpackungsbranche, wie z.B. Becton Dickinson aus den USA oder der britischen Rexam, wäre Gerresheimer mindestens 10 % unterbewertet. Ein Abschlag der allerdings schon dadurch gerechtfertigt scheint, dass Gerresheimer nicht die Profitabilität der Konkurrenten erreicht. Damit bleibt der Börsenkandidat ambitioniert bewertet.

Geschäftszahlen Gerresheimner

2006*

2007e*

2008e

2009e

Umsatz**

893,0

955,0

1094,0

1178,0

Ebitda

151,0

178,0

213,0

235,0

Nettoergebnis*

neg.

neg.

40,0

50,0

*) Pro forma Basis mit konsolidierter Wilden AG
**) in Mio., sämtliche Angaben in Euro; Quelle: Unternehmensangaben, Dresdner Kleinwort


Fazit
Gerresheimer wird mit einem Emissionsvolumen von 936 Mio. Euro aufwärts der vorerst größte Börsengang dieses Jahres sein. Doch obwohl größere IPOs in der Vergangenheit vergleichsweise gut liefen, macht die schiere Größe Gerresheimer nicht attraktiver. Zumal Blackstone offenbar nicht auf eine gute Kursentwicklung nach dem IPO setzt, sondern den größten Teil seiner Anteile jetzt zu Geld machen will. Angesichts der ambitionierten Bewertung bleibt kaum Luft für Zeichnungsgewinne. Anleger sollten von einer Zeichnung daher absehen und die Kursentwicklung nach der Erstnotiz abwarten.

Peter Mair

Emissionsparameter Gerresheimner
WKN

A0LD6E

Erstnotiz

11. Juni

Zeichnungsfrist

29. Mai bis 8. Juni

Bookbuildingspanne

37 bis 45 Euro

MarketCap

1,16 bis 1,41 Mrd. Euro

Marktsegment

Amtlicher Handel (Prime Standard)

Emissionsvolumen

11,4 Mio. Aktien aus Kapitalerhöhung,

10,6 Mio. von Altaktionären, 3,3 Mio. Greenshoe

 936 Mio. bis 1,14 Mrd. Euro

Konsortium

Credit Suisse, Morgan Stanley

Free Float

max 80,6 %

Internet

www.gerresheimer.de