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Dank nahezu konstant gestiegener Aktienmärkte hätte das vergangene Jahr für Designated Sponsors eigentlich hervorragend laufen müssen. Die Statistik zeigt allerdings ein anderes Bild: So hatten viele Liquiditätsprovider mit Entwicklungen zu kämpfen, die weder in der eigenen Leistung noch dem mangelnden Interesse der Emittenten an der professionellen Bereitstellung von Liquidität begründet waren. Was aber war los?

 

Peter Zahn, Lang & Schwarz

Änderungen in der Statistik
Insgesamt hat sich die Anzahl der in der Ratingstatistik der Deutschen Börse erfassten Designated-Sponsoring-Mandate[1] im Verlauf des letzten Jahres um 11% auf 671 reduziert. „Im Wesentlichen ist dieser Rückgang auf die Neusegmentierung des Open Markets an der Frankfurter Wertpapierbörse und der damit verbundenen Schließung des First Quotation Boards zurückzuführen“, erläutert Peter Zahn, Vorstand des Düsseldorfer Finanzdienstleisters Lang & Schwarz. „Da es bei verschiedenen in diesem Segment gelisteten Unternehmen vermehrt zu Marktmanipulation gekommen war, ist dieser Schritt grundsätzlich durchaus zu begrüßen.“ Über die Art und Weise, wie die Schließung erfolgt ist, lässt sich nach Einschätzung anderer Designated Sponsors allerdings diskutieren.

Zur Ratingübersicht der Designated Sponsors

Thomas Voigt, Renell

Enteignung der Aktionäre
„So waren nur die wenigsten der rund 300 im First Quotation Board notierten Unternehmen dazu in der Lage, innerhalb der doch recht kurzen Übergangszeit die erforderlichen Eingangsvoraussetzungen und Folgepflichten für den Wechsel in ein höher reguliertes Segment zu erfüllen“, kritisiert Thomas Voigt von der Renell Wertpapierhandelsbank. Dazu gehören unter anderem die Vorlage eines Wertpapierprospekts, ein Nominalwert von mindestens einem Euro sowie ein Grundkapital von mindestens 0,75 Mio. EUR. „Mehr als 80% der im First Quotation Board gehandelten Unternehmen wurde demzufolge auch delistet. Für die betroffenen Aktionäre kommt dies praktisch einer Enteignung gleich, da es nun (zunächst) keine Möglichkeit mehr gibt, die entsprechenden Werte zu veräußern“, so Voigt weiter. „Den Gesellschaften selbst, von denen viele durchaus über ein berechtigtes Geschäftsmodell verfügen, wird andererseits die Möglichkeit genommen, sich über den Kapitalmarkt zusätzliche Eigenmittel zu beschaffen“, wie Thomas Ronfeld von Donner & Reuschel ergänzt. Davon abgesehen ist den auf diesen Bereich spezialisierten Designated Sponsors natürlich einiges an Geschäft verloren gegangen. Auch um diesen Ausfall zu kompensieren, plant die Renell Wertpapierhandelsbank zukünftig verstärkt den Mittelstand anzusprechen und diese Gesellschaften durch zusätzliche Unternehmensanalysen bei der Gewinnung neuer Investoren zu unterstützen.

 

Thomas Ronfeld, Donner & Reuschel

Rückkehr an die Börse
Einige der betroffenen Emittenten haben sich inzwischen an einem regulierten Markt im Ausland listen lassen. Über diesen Umweg kann ein Zweitlisting an einer deutschen (Regional-)Börse beantragt werden. Eine weitere Möglichkeit ist die Einbeziehung in den High Risk Market der Hanseatischen Wertpapierbörse Hamburg. „In diesem speziellen Freiverkehrssegment werden vorwiegend Aktien von Unternehmen notiert, die an keinem anderen in- oder ausländischen organisierten Markt zum Handel zugelassen sind“, erklärt Ronfeld. Ein genehmigter Wertpapierprospekt liegt in der Regel nicht vor, zudem müssen die Emittenten auch keine regelmäßigen Transparenzvorgaben erfüllen. Zwar sei es gut, dass es diesen Markt als Auffangbecken gibt, wie der Experte von Donner & Reuschel sagt, „die Liquidität der Werte ist hier allerdings nochmals geringer“. Im Vergleich zur Einstellung des First Quotation Boards wäre eine stärkere Regulierung und Kontrolle des Segments bzw. der gelisteten Gesellschaften aus Sicht von Voigt deshalb die bessere Alternative gewesen.

Silke Schlünsen, Close Brothers Seydler Bank

Liquiditätsreduzierung durch Dark Pools/OTC-Handel
Weitere Herausforderungen, mit denen sich die Designated Sponsors im vergangenen Jahr auseinandersetzen mussten, waren die zunehmende Verbreitung des Hochfrequenzhandels (siehe auch GoingPublic Magazin 10/2012, S. 8 und S. 70) sowie das steigende Ordervolumen, das über Dark Pools oder „over the counter“ an den regulierten Börsen vorbei abgewickelt wird. So ermöglichen es bank- und börseninterne Handelsplattformen insbesondere institutionellen Anlegern, größere Positionen mit einem attraktiven Abschlag im Vergleich zur Referenzbörse und vor allem anonym umzuplatzieren. Laut jüngsten Auswertungen der Close Brothers Seydler Bank machen entsprechende Orders bei MDAX-Titeln bereits mehr als die Hälfte des gesamten Handelsvolumens aus. Bei TecDAX und SDAX-Werten sind es immerhin noch 34 bzw. 31%. „Dadurch geht die Liquidität an den regulierten Märkten natürlich erheblich zurück“, wie Silke Schlünsen, Head of Designated Sponsoring bei der Close Brothers Seydler Bank, zu bedenken gibt. „Gerade für die in den Indizes enthaltenen Unternehmen besteht bei einem überproportionalen Dark-Pool-Anteil die Gefahr eines umsatzbedingten Abstiegs bzw. Rauswurfs aus dem jeweiligen Index. Das hat dann in der Regel einen weiteren Rückgang der Liquidität zur Folge.“

Auch für Anleger kann diese Entwicklung nachteilig sein. So sind manche Investoren aus regulatorischen Gründen dazu verpflichtet, ihre Aufträge ausschließlich über regulierte Märkte abzuwickeln. Bei Fonds kann das Investitionsvolumen in einem Titel zudem auf ein bestimmtes Vielfaches des täglichen Börsenumsatzes begrenzt sein. „An Kapitalerhöhungen können diese Investoren dann möglicherweise nicht mehr in dem Umfang teilnehmen, wie es ihnen bei besserer Liquidität an den regulierten Märkten möglich gewesen wäre“, so Schlünsen. „Um ein Ingangsetzen der beschriebenen Abwärtsspirale durch Verlagerung des Handels auf Dark Pools zu vermeiden, sollte es deshalb auch im Sinne eines jeden Designated Sponsors sein, möglichst viel der vorhandenen Liquidität an den regulierten Märkten zu sehen.“ Aktive Designated Sponsors können durch eine sehr enge Quotierung den Anreiz hierfür schaffen.

Mehr Ab- als Zugänge
Auf die Rangfolge bezüglich der Mandatszahlen haben die genannten Faktoren allerdings nur geringen Einfluss: Wie schon seit vielen Jahren führt die Close Brothers Seydler Bank die Liste mit 194 Dienstleistungsverträgen (+11 Mandate) mit deutlichem Abstand an. Der Marktanteil des Frankfurter Spezialisten liegt in dem hier betrachteten Bereich inzwischen bei fast 30%. Auf den weiteren Plätzen folgen mit 59 bzw. 57 betreuten Emittenten die biw Bank für Investments und Wertpapiere und die equinet Bank. Neu aufgenommen in die Ratingstatistik wurde im vergangenen Jahr lediglich das Bankhaus Lampe mit derzeit drei Mandaten. Aus dem Markt ausgeschieden sind sieben Designated Sponsors (siehe Ratingliste). Hervorzuheben ist dabei insbesondere die WestLB, die Ende 2011 noch 36 Emittenten zu ihren Kunden zählen konnte.

Da viele der betroffenen Gesellschaften zuvor von mehreren Dienstleistern betreut worden waren, ist ein Teil der Mandate ersatzlos weggefallen. Der Rest hat sich relativ breit auf die führenden Liquiditätsprovider verteilt. Notgedrungen hat sich Anfang dieses Jahres auch noch Silvia Quandt und Cie. aus dem Designated-Sponsoring-Geschäft zurückgezogen. Die zwischenzeitlich in Westend Brokers umbenannte Investmentboutique war bisher für die Betreuung eines Teils der Mandate der biw Bank zuständig. Diese hatte die Zusammenarbeit jedoch zum 31. Januar aufgekündigt. Interimsweise werden bzw. wurden die Werte zunächst von der BankM mitbetreut. Ein Teil der Emittenten ist allerdings bereits zur Peter Koch GmbH Wertpapierhandelsbank weitergewandert, bei der inzwischen das ehemalige Designated-Sponsoring-Team der Sylvia Quandt tätig ist.

Fortgesetze Konsolidierung
Konkurrierten vor fünf Jahren noch 41 Liquiditätsprovider um die Gunst der Emittenten, waren es Ende 2012 nur noch 31. Diese Entwicklung wird sich nach Ronfelds Einschätzung fortsetzen: „Anbieter, die bereits über eine gewisse Anzahl von Mandaten verfügen, werden sich immer leichter damit tun, weitere Emittenten von ihrer Leistung zu überzeugen.“ Davon abgesehen würden sich auch bei der Ansprache potenzieller Investoren Synergieeffekte ergeben. „Wir stellen für das Designated Sponsoring deshalb immer mehr Eigenmittel zur Verfügung und peilen mittelfristig mindestens 30 Mandate an. Dabei sehen wir ein mit hinreichend Liquidität unterlegtes, gleichzeitig aber verhältnismäßig günstiges Designated Sponsoring durchaus als Möglichkeit an, mit dem Kunden später auch hinsichtlich weiterer Corporate-Finance-Dienstleistungen ins Geschäft zu kommen“, so Ronfeld.

Das Jahr der Small Caps?
Während das Designated Sponsoring bei den Titeln aus der ersten und zweiten Reihe im vergangenen Jahr ein Selbstläufer war, hat sich die Situation bei den Small Caps etwas anders dargestellt: So hätten die steigenden Börsenkurse insbesondere bei den großen sowieso schon sehr liquiden Werten für Nachfrage gesorgt. „Das höhere Risiko von Small Caps müssen Investoren in solchen Phasen aber gerade nicht eingehen. Entsprechend schwer ist es, diese vom Upsidepotenzial kleiner Titel zu überzeugen. Das wird sich allerdings ändern, sobald die Renditeerwartungen bei den großen Indizes nicht mehr gegeben sind. Die Anleger werden sich dann wieder verstärkt kleineren Titeln zuwenden.“ Entsprechend rechnet Ronfeld für Small Caps auch mit einem „fantastischen Jahr“.

 


[1] In die Ratingstatistik der Deutsche Börse AG gehen abgesehen von den DAX-Titeln alle Werte des Regulierten Marktes und des Entry Standards ein. Statistische Aussagen im Text beziehen sich stets nur auf diese Emittenten und ihre Designated Sponsors.