„Supermarktinvestor“
Boetzelen bezeichnet sich selbst als „Supermarktinvestor“ und erklärt damit das eigene Geschäftsmodell schon sehr konkret. Lange nach der Gründung des Unternehmens als Textilmanufaktur im Jahr 1875 spezialisierte sich Boetzelen auf Immobilien und kauft seit etwa 2 Jahren vor allem Einzelhandelsimmobilien, im wesentlichen Supermärkte. Von 67 Objekten, die derzeit in den Büchern stehen, sind 56 % Discountermärkte und 38 % andere Supermärkte. Ins Portfolio kommen allerdings nur Objekte, die den Investitionskriterien der Düsseldorfer entsprechen: Dazu gehören neben einer Standrandlage, mindestens 700 Quadratmeter Grundfläche und ein laufender Mietvertrag mit mindestens 10 Jahren Restlaufzeit. Darüber hinaus verlangt Boetzelen, dass die Immobilien von einem namhaften Betreiber für gut befunden werden. So verwundert es kaum, welche Namen in der Rangliste der Mieter auftauchen: Boetzelens wichtigste Kunden sind Plus mit 18,4 % der Mieteinnahmen, gefolgt von Rewe (15,1 %), Lidl (10,6 %), Penny (5,9 %) und Edeka (5,8 %).

Ziel für 2009: 1 Mrd. Euro Volumen
Boetzelen legt derzeit ein hohes Investitionstempo vor. Aktuell ist das Portfolio 224 Mio. Euro schwer. Allein im ersten Quartal 2007 wurden nach Angaben von Vorstandschef Dusan R. Racjij bereits 100 Mio. Euro investiert. Bis spätestens 2009 soll das Portfoliovolumen auf 1 Mrd. Euro ansteigen. Eine wesentliche Stärke von Boetzelen liegt Racjij zufolge in der guten Vernetzung des Unternehmens: Dadurch könne man die Objekte in der Regel etwa ein Fünftel günstiger einkaufen als sonst üblich. Aus der Projektentwicklung selbst hält sich Boetzelen komplett heraus, sondern kauft erst dann, wenn der Projektentwickler einen Mieter gefunden hat und die erste Miete gezahlt wurde. Nach dem Erwerb konzentriert sich Boetzelen auf das Bestandsmanagement und die Vermietung der Objekte.

Auf dem Weg zum REIT
Ein weiteres ambitioniertes Ziel Racjijs ist es, Boetzelen zum führenden REIT in Deutschland zu entwickeln. Nachdem bereits mehrere auf Büroimmobilien fokussierte Unternehmen ähnliche Pläne verkündet haben, wäre Boetzelen der erste auf Einzelhandelsimmobilien ausgerichtete REIT. Die Umwandlung soll Anfang 2008 stattfinden, den Vor-REIT-Status hat Boetzelen bereits beantragt. Denn die Exit-Tax, die mit dem REIT-Gesetz eingeführt wurde, dürfte auch die Übernahme größerer Portfolios mit älteren Immobilien attraktiver machen. Bei Verkäufen bestimmter Objekte muss nämlich nur die Hälfte der Veräußerungsgewinne vom alten Eigentümer versteuert werden. Die Einführung der von der körperschaftssteuerbefreiten REITs wird nach Ansicht von Racjij darüber hinaus zu einem schnelleren Outsourcing von Gewerbeimmobilien führen. Derzeit sind noch rund 70 % der Einzelhandelsmärkte im Eigentum ihrer Betreiber.

Wachstum finanzieren
Für das schnelle Wachstum benötigt Boetzelen neues Eigenkapital, das beim Börsengang akquiriert werden soll. Allerdings hat man den Erlös aus der Kapitalerhöhung auf 150 Mio. begrenzt. Bei einem Emissionspreis im oberen Bereich der Zeichnungsspanne müsste dann die Zahl der neuen Aktien entsprechend reduziert werden. Für die Mehrzuteilungsoption stellt Alleinaktionär Racjij eine kleinere Tranche seiner Anteilsscheine zur Verfügung, die 20,6 bis 22,5 Mio. Euro einbringen könnte. Racjijs Anteil an Boetzelen wird sich von derzeit 100 % auf 28 bis 35 % nach dem IPO verringern. Entsprechend wird der Streubesitz zwischen zwei Dritteln und 72 % betragen.

Finanzen und Bewertung
Nachdem der größere Teil des Portofolioaufbaus noch bevorsteht, dürfte das Nettoergebnis im laufenden Jahr noch im einstelligen Millionenbereich bleiben. Boetzelen dürfte aber schon 2008 einen Sprung auf etwa 34 Mio. Euro Nettoertrag schaffen und danach kontinuierlich weiter zulegen – vorausgesetzt, die ehrgeizigen Pläne können in die Tat umgesetzt werden. Aktionäre werden davon schon ab 2009 für das Jahr 2008 mit Dividenden profitieren – als REIT müsste Boetzelen ohnehin 90 % der Erträge ausschütten. Ein Blick auf die Bewertung nach Nettosubstanzwert (NAV) – der Wert aller Portfolioimmobilien abzüglich der Schulden – trübt diese Aussichten jedoch. Am oberen Ende der Preisspanne wäre die Aktie mit dem 1,6-fachen des NAV bewertet. Auch für 2008 ergibt ein stattlicher Quotient von 1,4. Die Deutsche Euroshop AG kommt dagegen nur auf etwa 1,2; Branchenprimus IVG liegt bei 1,4.

Boetzelen – Geschäfts- und Kennzahlen

2006

2007e

2008e

2009e

NAV

n. bek.

160,0

193,0

219,0

Marktk./NAV**

n. bek.

1,6

1,4

1,2

Nettoergebnis*

4,5

3,4

33,7

34,8

EpS

0,11

0,09

0,84

0,87

KGV**

66,7

88,2

8,9

8,6

*) in Mio., sämtliche Angaben in Euro; Quelle: eigene Schätzungen GoingPublic Research
**) maximal, auf Basis der Preisspanne

Zunehmende Konkurrenz
Boetzelens Geschäftsmodell ist denkbar einfach und war bisher für ansprechende Renditen und schnelles Wachstum gut. Dieses Tempo will der REIT-Kandidat beibehalten. Doch es stehen auch Fragezeichen hinter dieser These. In- und ausländische Investoren haben längst begriffen, dass sich nicht nur mit großen Shoppingcentern, sondern auch mit Discountern auf der grünen Wiese Geld verdienen lässt. Sie dürften Boetzelen zunehmend Konkurrenz machen. Damit könnte auch die Akquise schwieriger werden. Denn Boetzelen ist darauf angewiesen, dass quer durch die Republik laufend neue Supermärkte aus dem Boden gestampft werden, die dann auch noch günstig einzukaufen sind. Angesichts des zügigen Portofolioaufbaus dürfte Boetzelen wohl schon relativ bald die Börse wieder als Quelle für Investitionskapital nutzen: Denn der Gesetzgeber hat einen hohen Eigenkapitalanteil von mindestens 40 % für REITs vorgeschrieben.

Fazit
Der REIT-Aspirant kommt mit einer stattlichen Prämie auf den NAV auf den Markt, die selbst größere etablierte Immobiliengesellschaften nicht erreichen. Die Aussicht auf die mögliche Umwandlung in einen REIT Anfang 2008 ist jedoch für sich allein kein Investitionsgrund – zumal es keinerlei Garantie gibt, dass die Transformation wirklich gelingen wird. Eine Zeichnung des Vor-REITs Boetzelen drängt sich daher nicht auf.

Peter Mair

Boetzelen – Emissionsparameter
WKN

A0NK29

Erstnotiz

14. Juni

Zeichnungsfrist

4. bis 13. Juni

Bookbuildingspanne

5,50 bis 7,50 Euro

MarketCap

220 bis 262,5 Mio. Euro

Marktsegment

Amtlicher Markt (Prime Standard)

Emissionsprospekt

ja

Emissionsvolumen

137,5 bis 150 Mio. Euro aus Kapitalerhöhung

zzgl. 20,6 bis 22,5 Mio. Euro aus Greenshoe (Altaktionäre)

158,1 bis 172,5 Mio. Euro

Konsortium

UBS, UniCredit, WestLB

Free Float

66 bis 72 %

Internet

www.boetzelen.de