Ralf Meinerzag, Bond Sales Trading, Steubing AG

Der Markt für Mittelstandsanleihen präsentierte sich im Jahr 2011 insbesondere in der ersten Jahreshälfte sehr rege. Knapp 40 Anleihen mittelständisch geprägter Unternehmen notierten an den eigens dafür geschaffenen Marktsegmenten. Davon entfielen 19 (49%) auf das Segment Bondm an der Börse Stuttgart, 11 (28%) auf den Entry Standard für Anleihen an der Frankfurter Wertpapierbörse und 9 (23%) auf den Düsseldorfer Mittelstandsmarkt. Das Emissionsvolumen von insgesamt rund 2,1 Mrd. EUR differenziert sich wie folgt: 70% Stuttgart, 19% Frankfurt, 11% Düsseldorf. Dabei muss einschränkend angemerkt werden, dass nicht immer transparent ist, ob die angekündigten Emissionsvolumina („bis zu …“) tatsächlich voll platziert werden konnten.

Handelsvolumen, Umschlagshäufigkeit, Handelstätigkeit

Die Liquidität in diesen Papieren soll nachfolgend anhand von drei Parametern betrachtet werden: Das Handelsvolumen insgesamt, die Umschlagshäufigkeit sowie die Handelstätigkeit differenziert nach Börsenplatz. Zudem muss vorausgeschickt werden, dass die folgenden Ausführungen primär für den Retail-Bereich gelten, handeln doch institutionelle Investoren Anleihen insbesondere bei großen Volumina nach wie vor häufig kursschonend außerbörslich (OTC) bzw. entscheiden sich bei solide strukturierten Mittelstandsanleihen mit attraktiven Konditionen und Zinskupons auch gerne für eine Hold-to-Maturity-Strategie und legen deshalb gar keinen Wert auf einen regen Sekundärmarkt.

Top-15 Orderbuchvolumen

Das totale Orderbuchvolumen im Jahr 2011 beläuft sich auf rund 1,53 Mrd. EUR, wobei erwartungsgemäß die Anleihen bekannter Marken wie Air Berlin (210 Mio. EUR bei Air Berlin 11/18 bzw. 158 Mio. EUR bei Air Berlin 10/15) oder Dürr (108 Mio. EUR) auf den vorderen Plätzen rangieren. Unter den Top-15 in dieser Rangliste befinden sich mit der Anleihe der J.F. Behrens AG (30 Mio.) oder Windreich (63 Mio.) auch Bonds mit einem Emissionsvolumen von deutlich unter 100 Mio. EUR.

Umschlagshäufigkeit: kleine Titel recht weit vorn

Ein interessanter Wert für die Handelstätigkeit ist darüber hinaus die Umschlagshäufigkeit als Quotient aus Handels- und Emissionsvolumen. Je höher der Wert, desto liquider ist das Papier. Betrachtet man den Markt aus dieser Warte, so fällt Erstaunliches auf: Zum einen ist es keineswegs so, dass kleinvolumige Anleihen besonders illiquide seien, im Gegenteil: Die J.F. Behrens AG (Emissionsvolumen 30 Mio. EUR, Umschlagshäufigkeit 1,51) und die S.A.G. Solarstrom (25 Mio. EUR, 1,41) führen diese Rangliste an. Mit der im Entry Standard in Frankfurt notierten 15 Mio. EUR-Anleihe der SeniVita GmbH liegt eine der kleinsten überhaupt emittierten Mittelstandsanleihen – nur HKW Personal mit 10 Mio. EUR und Procar mit 12 Mio. EUR sammelten weniger ein – in dieser Rangliste auf Platz 6. Die gern bemühte Regel, wonach nur große Emissionen ab 100 Mio. EUR einen liquiden Sekundärmarkt garantieren, gilt also nicht ohne Ausnahme.

Spitzenreiter beim Handelsvolumen waren 2011 die Anleihen von Air Berlin. Foto: Air Berlin AG

Entry Standard ist „liquiditätsbindend“

Des Weiteren überrascht die recht hohe Liquidität an „fremden“ Börsenplätzen, also jenseits desjenigen Handelsplatzes, an dem die Emission erfolgt ist. Die Börsenregularien erlauben es meist, dass eine Anleihe in den Handel einbezogen werden kann, ohne dass der Emittent zustimmen muss. Dies führt zu der Situation, dass die Mittelstandsanleihen im Durchschnitt an fünf deutschen Börsenplätzen gehandelt werden. Und es finden sich einige Beispiele, bei denen die Handelstätigkeit fern der „Heimatbörse“ stark ausgeprägt ist. So fanden beispielsweise jeweils rund 60% des Handels in den Anleihen von Underberg, Valensina und Bastei Lübbe jenseits der Börse Düsseldorf statt. Besonders liquiditätsbindend ist der Entry Standard für Anleihen in Frankfurt. In den Top-10 mit den höchsten Handelsumsätzen am Heimatmarkt finden sich sieben „Frankfurter“ Werte.

Fazit

Aufgrund der meist für Privatanleger freundlichen Stückelung von 1.000 EUR ist für fast alle Mittelstandsanleihen ein liquider Markt vorhanden. Hierfür sorgen insbesondere jene Börsenplätze, an denen Spezialisten als Liquiditätsspender agieren, garantierte An- und Verkaufskurse stellen und Volumen von 50.000 EUR quotiert werden müssen. Das Argument, Mittelstandsanleihen seien illiquide, ist mit Blick auf die hier präsentierten Daten schlicht falsch. Aus unserer Sicht bleiben diese Papiere ein interessantes Investment und eine attraktive Form der Unternehmensfinanzierung.

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