Envio

Geschäftsmodell
Die 2004 als Folge eines Management Buyouts aus dem schweizerischen ABB-Konzern hervorgegangene Envio ist im Bereich der Entsorgung tätig. Dabei verfügt das Unternehmen über besonderes Know-how bei der Entsorgung von so genannten PCB (polychlorierte Biphenyle)-haltigen Transformatoren. In der eigenen Entsorgungsanlage in Dortmund nutzt Envio die selbstentwickelte LTR²-Technologie zur Dekontamination der Transformatoren mit der PCB-haltigen Isolierflüssigkeit. Dadurch können bis zu 95 % der Feststoffe für eine Wiederverwertung gewonnen werden. PCB wird in Deutschland bereits seit 1983 aufgrund seiner krebsauslösenden Eigenschaften nicht mehr verwendet. In vielen europäischen und zunehmend auch nicht-europäischen Ländern sieht das Gesetz die Pflicht zur Entsorgung der PCB-Bestände vor. Abseits des PCB-Geschäfts, das aufgrund der Endlichkeit der Bestände ohnehin nicht ewig betrieben werden kann, bietet Envio seinen Kunden auch die Verwertung von unbelasteten Transformatoren an. Die hierbei erzielten Margen reichen in Folge geringerer Markteintrittsbarrieren jedoch bei weitem nicht an das Niveau des PCB-Segments heran. Den Großteil ihrer Umsätze erzielen die Westfalen im Moment allerdings mit dem Handel von Sekundärrohstoffen. Dabei werden die aus dem Recyclingprozess gewonnenen Reststoffe wie Kupfer aufbereitet und weiterverkauft.

Auslandsexpansion und Kapazitätserweiterungen
Die Mittel aus dem Börsengang will Envio-Vorstand Dr. Dirk Neupert neben einer Kapazitätserweiterung am Standort Dortmund vorrangig für die Internationalisierung des Geschäfts verwenden. Ganz konkret plant der frühere ABB-Manager für das kommende Jahr den Eintritt in den südkoreanischen Markt. Dies wird Investitionen in Höhe 3 Mio. Euro erfordern. Darüber hinaus denkt Neupert über die Ausweitung der PCB-Entsorgung auf Länder in Osteuropa, die Türkei und Vietnam nach. Envio gelang es in den letzten Jahren, den Umsatz von einer niedrigen Basis aus deutlich zu steigern und die Profitabilität massiv auszubauen. Die EBIT-Marge erreichte zuletzt einen Wert von annähernd 26 %. Dabei lässt sich die Abhängigkeit von der Entwicklung des Kupferpreises nicht wegdiskutierten: So würde nach Berechnungen von Envio ein Rückgang des Kupferpreises um ein Viertel ceteris paribus einen Rückgang der operativen Marge auf ein Niveau von rund 18 % zur Folge haben. Ob die für 2008 und 2009 anvisierten Wachstumsraten tatsächlich erreicht werden, hängt zudem entscheidend von dem planmäßigen Start der Entsorgungsaktivitäten in Korea ab. Das Werk dort wird erst errichtet, die Umsätze in Asien sind somit gegenwärtig erst reine Prognosen.

Eckdaten zum Börsengang und Bewertung
Die Zeichnungsfrist für die bis zu 1,69 Mio. Envio-Aktien läuft noch bis zum 18. September. Die Anteile stammen mit Ausnahme der Mehrzuteilungsoption allesamt aus einer Kapitalerhöhung. Die Bookbuildingspanne wurde mit der begleitenden quirin bank auf 3,00 bis 3,50 Euro festgelegt. Damit fließen der Gesellschaft maximal 5,4 Mio. Euro zu, die dann für die Finanzierung der skizzierten Expansionspläne zur Verfügung stehen. Bei einem Emissionskurs in der Mitte der Preisspanne erreicht Envio einen Börsenwert von rund 25 Mio. Euro. Das entspricht in etwa dem Zweieinhalbfachen der für dieses Jahr von den Analysten prognostizierten Umsätze. Bezogen auf 2008 – sicherlich der bessere Vergleich, da sich die Verwendung des Emissionserlöses erst dann in den Zahlen niederschlagen kann – reduziert sich das KUV auf 2. Das 2008er KGV von 11,6 in der Mitte der Bookbuilding-Spanne ließe in diesem Fall bei Einhaltung der Prognosen Spielraum für künftige Kurssteigerungen.

Fazit
Envio erzielt dank der aktuell noch hohen Kupferpreise und der Nischenpositionierung im Bereich der Transformatorenentsorgung überdurchschnittliche Renditen. Verwerfungen auf den Rohstoffmärkten ebenso wie Verzögerungen beim geplanten Markteintritt in Korea würden jedoch unmittelbar ein Verfehlen der Planungen zur Folge haben. Die Risiken dürften sich unserer Einschätzung nach in der gewählten Preisspanne niederschlagen. Eine Zeichnung in der unteren Hälfte der Bookbuildingspanne ist vertretbar; wer nicht zum Zuge kommt, kann auch einen späteren Kauf über die Börse ins Auge fassen.

Marcus Wessel