Mit der Düsseldorfer ecotel communication AG plant ein wachstumsstarkes Telekommunikationsunternehmen das IPO. Die Gesellschaft beabsichtigt, mit dem Mittelzufluß Investitionen zu tätigen, primär um vorhandene Umsatzwachstumspotentiale rasch zu nutzen und sekundär um den Bekanntheitsgrad des Unternehmens zu steigern. Dabei ist die Gesellschaft auf eine Kapitalerhöhung operativ gegenwärtig nicht angewiesen, da der Cash Flow in der Vergangenheit zur Finanzierung eines aggressiven Wachstums ausgereicht hat. Nach vollständiger Umstellung der Rechnungslegung auf IFRS ist eine Notierung im Geregelten Markt (Prime Standard) der Frankfurter Wertpapierbörse geplant.

Nischenstrategie im Umfeld der Großen – Mittelstand im Focus
ecotel mit seinen ca. 90 Mitarbeitern verfolgt eine Nischenstrategie, um das Unternehmen zwischen den großen Playern der Branche (z.B. Deutsche Telekom, Colt Telecom, Telefonica) zu etablieren und sich Wettbewerbsvorteile gegenüber kleineren Marktteilnehmern zu verschaffen. Dabei wurde das Unternehmen von Beginn an nicht nur technologieorientiert, sondern auch vertriebsorientiert aufgestellt, wobei Profitabilität von Anfang an eine wesentliche Maxime des Managements war. Technologisch wurde eher eine breite Angebotspalette geschaffen, während der Vertrieb sich klar auf den Mittelstand stützt.

Kernbaustein der skizzierten Strategie ist im Verkauf die Vermarktung der ecotel-Leistungen über Direktvertrieb und Wiederverkäufer, im Einkauf die Ausnutzung von Marktchancen (z.B. der Einkauf kostengünstiger Minuten im Großhandelsgeschäft), um den Kunden attraktive Konditionen bieten zu können. Erklärtes Ziel ist eine Produktpalette, die über die Offerte von Sprachkommunikationslösungen hinausgeht und neben Daten und Voice over Internet Protocol (VoIP)-Lösungen auch zusätzliche Applikationen umfaßt. Dazu zählt nicht nur die Technologie im engeren Sinne (inklusive Redundanz und Sicherheit über virtuelle private Netze), sondern auch ein problemloses, nachvollziehbares Billing. Schließlich steht ecotel für branchenfremde Anbieter z.B. als „White Label-Anbieter“ zur Verfügung, wobei Projekte u.a. mit Plus und dem ADAC realisiert wurden (ausführliche Informationen zum Geschäftsmodell bereits im GoingPublic Magazin 3/2006, S. 20 und 21).

Migration von Voice auf Daten
Wurde der Telekommunikationsmarkt vor wenigen Jahren noch als uneingeschränkter Wachstumsmarkt gesehen, so zeichnen sich heute anhaltende gegenläufige Tendenzen ab:

Der Festnetzmarkt zeichnete sich durch ein steigendes Minuten- und Datenvolumen ab, gleichzeitig erfolgte aber wegen der Vielzahl der Wettbewerber und regulatorischer Eingriffe ein rapider Preisverfall, der sich im Sprachbereich zwar abschwächt, im Datenbereich aber noch anhält.

Gleichzeitig erwies sich der Mobilfunkmarkt als volumenmäßig wachsend, wobei Daten gegenüber Sprache unterrepräsentiert, die Minutenpreise jedoch relativ konstant blieben.

Aktuelle Entwicklung
Gegenwärtig zeichnet sich eine Änderung der Situation ab. Auch der Mobilfunkmarkt dürfte preislich unter Druck geraten, was zu gewissen Substitutionseffekten im Festnetz führen sollte, generell dort aber die Preise einen Boden ausbilden könnten. ecotel versucht sich den Marktgegebenheiten anzupassen. So steht etwa das margenschwache Wholesale-Segment (Großhandel) mit einer Bruttomarge von geschätzt 3 bis 5 % nicht im Focus des Geschäfts, sondern dient dem kostengünstigen Einkauf. Auch die durch VoIP branchenweit zu erwartende Margenerosion wird von der Gesellschaft nicht als Bedrohung, sondern als Chance gewertet, da man VoIP eher als Teilbereich des generell expandierenden Datenverkehrs und weniger als separates Neugeschäft sieht, also die Migration von Kunden auf Daten als vorrangig betrachtet. Zudem wird der zu erwartende Markteintritt von Anbietern als „Virtual Network Operator“ als Möglichkeit aufgefaßt, eigene Kompetenzen branchenfremden Anbietern mit einem starken Vertriebsnetzwerk zur Verfügung zu stellen.

Die Umsatzentwicklung der vergangenen Jahre verlief positiv. Insbesondere die starke Verwurzelung ecotels im Segment mittelständischer, vormaliger Einkaufsgenossenschaften – welche sich zunehmend zu Datenzentren wandeln – wirkt sich hier positiv aus, da noch deutliche Umsatzsteigerungspotentiale bestehen sollten.

Bewertung
Wurden 2003 noch Umsatzerlöse von 18,5 Mio. Euro bei einem EBIT von 0,5 Mio. Euro erzielt, so lagen Umsatz und EBIT 2005 bereits bei 34,7 Mio. Euro respektive 2,2 Mio. Euro. Das Investitionsvolumen war eher moderat, es betrug 2005 z.B. 1,39 Mio. Euro, was uns zu der Annahme bringt, daß das EBIT abzüglich Steuern und Investitionen zu einem ausgeglichenen freien Cash Flow geführt hat. Zinsen sollten dagegen wegen nicht vorhandener langfristiger Verbindlichkeiten kaum im Abzug zu bringen sein. Sollte ecotel die Wachstumsraten für 2006 beibehalten können, was im Fall eines erfolgeichen Börsengangs plausibel ist, erscheint ein Umsatz für 2006 von über 60 Mio. Euro als realistisch. Sollte dabei die EBIT-Marge auf dem Wert von 2005 bei 6,3 % stagnieren, so ergäbe sich ein EBIT von 3,8 Mio. Euro. Nimmt man die Mitte der Preisspanne, so errechnet sich eine Marktkapitalisierung von 54,25 Mio. Euro. Das KGV bei unveränderter Marge beliefe sich bei gleichbleibender EBIT-Marge für 2006 auf knapp unter 20. Die Aktie wäre somit fair, aber keinesfalls günstig gepreist. Dies unterstellt aber eben eine unveränderte EBIT-Marge.

Fazit:
Sollte es ecotel gelingen, sich margenstärkere Bereiche erschließen zu können, kann von einem moderaten Preisansatz gesprochen werden, wofür auch das unter 1 liegende KUV spricht. Gegenüber Wettbewerbern wäre die ecotel-Aktie recht günstig bewertet. So erwartet QSC erst für 2006 ein Überschreiten der Nettogewinnschwelle, ein akzeptables KGV ergibt sich wohl aber noch nicht. Auch wäre der ecotel-Barmittelbestand nach einem erfolgreich durchgeführten IPO vergleichsweise hoch.

Peter Klostermeyer

ecotel communication AG – Geschäftsentwicklung
Daten für 2003 / 2004 / 2005 / 2006e / 2007e
Umsatz 18,5 / 26,2 / 34,7 / 63,3 / 99,3
EBIT 0,5 / 1,4 / 2,2 / 4,1 / 5,8
Jahresüberschuß 0,5 / 0,3 / 1,0 / 1,4 / 4,0
EpS – / – / – / 0,39 / 1,15

Angaben in Mio. Euro, EpS in Euro; Quelle: Independent Research

ecotel communication AG – Emissionsparameter

WKN 585 434
Erstnotiz 29. März
Zeichnungsfrist 17. bis 24. März
Bookbuilding-Spanne 14 bis 17 Euro
MarketCap 49 bis 59,5 Mio. Euro
Marktsegment

Open Market (Entry Standard; Wechsel in den

Ger. Markt/Prime St. nach Umstellung auf IFRS geplant)

Emissionsvolumen

14 bis 17 Mio. Euro (bis zu 1,055 Mio. Aktien, inkl. 120.000 Aktien  

Greenshoe, davon 935.000 Aktien aus Kapitalerhöhung)

Konsortium Baader Wertpapierhandelsbank
Free Float 30,1 % (nach Greenshoe)
Internet www.ecotel.de