Dr. Alexandra Zech, Partner, und Robert Michels, Partner, Salans LLP

 

Mit dem Rundschreiben Nr. 02/12 vom 5. April 2012 wurden von der Deutschen Börse nunmehr die konkreten Eckpunkte der geplanten Neusegmentierung des Open Markets vorgestellt. Der Freiverkehr der Deutschen Börse (Open Market) ist bislang in das First und Second Quotation Board sowie den Entry Standard eingeteilt. Aufgrund zahlreicher Verdachtsfälle auf Marktmanipulation im Jahre 2011 und des damit einhergehenden Reputationsrisikos für den Marktplatz Frankfurt hat die Deutsche Börse jetzt angekündigt, das First Quotation Board („FQB“) zum 15. Dezember 2012 komplett zu schließen und die Anforderungen für den Entry Standard ab dem 1. Juli 2012 zu erhöhen. Die betroffenen FQB-Werte haben die Möglichkeit, in ein anderes Segment zu wechseln, sofern die jeweiligen Zugangsvoraussetzungen erfüllt werden. Darüber hinaus findet eine Überprüfung der Werte des Second Quotation Boards („SQB“) im Hinblick auf das erforderliche Primärlisting an einem anerkannten Handelsplatz statt. 

Der „neue“ Entry Standard

Der Zugang zum Entry Standard wird ab Juli 2012 nur noch mit einem Wertpapierprospekt möglich sein, da ein öffentliches Angebot als zusätzliche Zugangsvoraussetzung normiert wird. Dieses Erfordernis soll jedoch nicht für Unternehmen gelten, die zu diesem Zeitpunkt bereits im Entry Standard notiert sind (sog. „Grandfathering“) sowie für sog. „Downgradings“ aus dem regulierten Markt, sofern in der Vergangenheit die entsprechenden Transparenzpflichten erfüllt wurden. Der Einbeziehungsantrag ist zukünftig gemeinsam vom Emittenten mit einem Handelsteilnehmer der Frankfurter Wertpapierbörse, der entsprechend § 32 Abs. 2 BörsG den Status eines Kreditinstitutes bzw. eines Finanzdienstleistungsinstituts hat, zu stellen. Weitere Zugangsvoraussetzungen sind: Existenz als Unternehmen seit mindestens zwei Jahren, ein Grundkapital in Höhe von mindestens 750.000 EUR, (rechnerischer) Nennwert der Wertpapiere von mindestens 1,00 EUR je Aktie (bzw. je aktienvertretendes Zertifikat) und ein Free Float von mindestens 10%. Eine der wesentlichen konzeptionellen Änderungen besteht darin, dass es zukünftig eine direkte rechtliche Beziehung zwischen den Emittenten und der Deutschen Börse geben wird. Bislang gehörten die Veröffentlichung geprüfter Jahresabschlüsse bzw. (ungeprüfter) Zwischenberichte sowie von börsenkursrelevanter Tatsachen (quasi ad-hoc) zu den wesentlichen Transparenzpflichten. Der Zwischenbericht muss zukünftig aus verkürzter Bilanz, Gewinn- und Verlustrechnung, Anhang und Zwischenlagebericht bestehen. Verstöße gegen die Transparenzpflichten können zu Vertragsstrafen und/oder Kündigungen führen. Vor dem Hintergrund der zukünftigen Prospektpflicht würde es sich jedoch empfehlen, auch den für die Transparenzpflichten im Entry Standard geltenden Rechnungslegungsstandard (jeweiliger lokaler Rechnungslegungsstandard ausreichend) an die für den Wertpapierprospekt geltenden Vorgaben der EU-Prospektverordnung (lokaler Rechnungslegungsstandard nur für Unternehmen mit Sitz im EWR; im Übrigen IFRS oder gleichwertiger Standard) anzupassen.

Die womöglich einschneidenste Änderung könnte in dem erforderlichen Nachweis der Kapitalmarktreife bestehen, den zukünftig der antragstellende Teilnehmer bei der Deutschen Börse erbringen muss. In Abhängigkeit des konkreten Inhalts dieser Bestätigung (bzw. des notwendigen Prüfungsumfangs für den antragstellenden Teilnehmer) könnten sich auch bei Entry-Standard-Listings zukünftig Haftungsaspekte für den Antragsteller ergeben. Die teilweise sehr bescheidene Qualität der bisherigen Prospekte für Entry-Standard-Werte ist vor allem dadurch zu erklären, dass eine Prospekthaftung der beteiligten Antragsteller nicht gegeben war und somit die bei Prospekten für den regulierten Markt üblichen Standards (Disclosure Letter der Rechtsanwälte sowie Comfort Letter der Wirtschaftsprüfer) nur sehr eingeschränkt angewandt wurden. Sollte der Nachweis der Kapitalmarktreife gegenüber der Deutschen Börse aber entweder eine drittschützende Wirkung entfalten oder aber sogar in den Anwendungsbereich der Prospekthaftung führen, würde sich zwangsläufig auch bei Entry-Standard-Listings eine höhere Prospektqualität ergeben. Dies würde natürlich auch die Kosten für ein Entry-Standard-Listing zukünftig deutlich erhöhen.

Das „neue“ Quotation Board

In dem Rundschreiben vom 5. April 2012 wird ferner ausgeführt, dass ab dem 1. Oktober 2012 im „neuen“ Quotation Board neben Anleihen und Fonds nur noch Aktien bzw. Aktien vertretende Zertifikate einbezogen werden, die ein Listing an einem anderen von der Deutschen Börse anerkannten in- oder ausländischen börsenmäßigen Handelsplatz besitzen. Es ist ferner geplant, die Rolle des Spezialisten und des Antragstellers zusammenzuführen, wobei der Spezialist als Liquiditätsspender agiert und der Börse gegenüber berichtspflichtig ist. Verstöße gegen diese Pflichten sollen zukünftig zur Kündigung des betreffenden Wertes bzw. zu Vertragsstrafen führen. In diesem Zusammenhang sollen zum 1. Oktober 2012 sämtliche Werte des SQB (mit Ausnahme der Fonds) zum 15. Dezember 2012 gekündigt werden. Bei der erneuten Einbeziehung in das neue Quotation Board sollen allerdings die bislang für einen Wert agierenden Spezialisten diese Funktion weiterhin ausüben können, sofern die Einbeziehungsvoraussetzung (Primärlisting an einem anerkannten Handelsplatz) nachgewiesen werden kann.

Fazit

Die geplante Neusegmentierung des Freiverkehrs ist zu begrüßen, da durch die geplanten Änderungen die Qualität im Open Market (Entry Standard und Quotation Board) verbessert wird. Ähnlich wie der Prime Standard für die regulierten Märkte dürfte der neue Entry Standard dann in Europa zu den am strengsten regulierten Prädikatsmärkten innerhalb der nicht regulierten Börsensegmente gehören. In der Übergangszeit bis zur Umsetzung des geänderten Regelwerks müssen die Marktteilnehmer und die Deutsche Börse allerdings sicherstellen, dass der Entry Standard nicht zum Auffangbecken für „zweifelhafte“ FQB-Werte wird. Die Deutsche Börse sollte dabei auch im Rahmen ihrer Ermessensausübung bei der Einbeziehung Unternehmen, bei denen sie Zweifel an der Eignung für den Entry Standard hat, den Zugang verweigern.

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