Schöner Projektieren

Das auf den Wohnungsbau im Großraum München spezialisierte Unternehmen bietet bis zu 11 Mio. Aktien (10 Mio. + 1 Mio. Greenshoe) aus einer Kapitalerhöhung in einer Bookbuilding-Spanne von 7 – 8 EUR an. Die Zeichnungsfrist läuft noch bis zum 4. November.

Anerkannte Marke in München
Das Unternehmen gehört zu den großen Projektentwicklern für Wohnimmobilien in München, wobei sich die JKW AG mit etwa 12% Marktanteil auf Platz 3 sieht. Seit der Gründung 1995 durch Kastenberger hat das Unternehmen 1.400 Wohneinheiten realisiert und verkauft. Die Geschäftsbereiche gliedern sich in den Neubau von Wohnimmobilien und die seit 2008 aufgenommene Wohnungsprivatisierung, bei der bestehende Objekte gekauft, modernisiert und in einzelnen Wohneinheiten veräußert werden. Die JK Wohnbau AG ist eine reine Projektgesellschaft. Bau- oder Sanierungsaufträge werden an Fachfirmen vergeben, einen eigenen Wohnungsbestand zur Vermietung werde es auch zukünftig nicht geben, sagte Kastenberger.

Klar umrissenes Geschäftsmodell
JK Wohnbau kauft Grundstücke, typischerweise von der Stadt, der Bahn, Telekom oder anderen Unternehmen mit Liegenschafts-Portfolio wie etwa Siemens, um darauf Wohnhäuser gehobener Qualität zu planen, zu erstellen und zu verkaufen. Man habe immer Wohnbau gemacht und werde ausschließlich im Bereich der Wohnungsversorgung bleiben, betonte Kastenberger, denn: „Anders als im Bereich der Büro- oder Gewerbeimmobilien ist der Markt sehr konstant und gut planbar.“ Wer je eine Wohnung in München gesucht hat wird zustimmen, dass sich JK Wohnbau in einem Markt bewegt, bei dem eine Ende des Nachfrageüberhangs nicht absehbar ist. Das bayrische Innenministerium rechnet mit 25.000 fehlenden Wohnungen bis 2014.

Die erfolgskritische Hürde im Münchner Immobilien-Business ist die Verfügbarkeit der Grundstücke. Es herrsche „sehr scharfer Wettbewerb,“ so Finanzvorstand Johann Haberstock. Als bekannter und anerkannter lokaler Player sei JK Wohnbau aber hervorragend vernetzt. Wenn ein Wohnbau-Grundstück zum Verkauf stehe, „sind wir im Verteiler drin,“ formuliert es Kastenberger. Die regionale Expertise und Bekanntheit sei ein unschätzbarer Faktor – „und deshalb bleiben wir auch ausschließlich im Münchner Markt.“ Eine räumliche Ausdehnung des Geschäftes sei auch nach dem IPO nicht vorgesehen.

Streubesitz bei mehr als 50%
Im Vorfeld des Börsengangs bei der Umwandlung von der GmbH in eine AG hat Kastenberger 50% der Aktien an die Helvetic Private Investments (HPI), eine Gesellschaft von Norbert Ketterer, verkauft. Ketterer hatte die Alta Fides AG gegründet, an die Börse gebracht und bis zum Verkauf an einen Investor geleitet. Pre-IPO beträgt die Aktienzahl 10,7 Mio., das heißt, dass bei Ausübung des Greenshoes mehr als 50% der Aktien im Streubesitz wären.

Preisfindung: Keine echte Peer Group
An Immobilienaktien herrscht kein Mangel, einen reinen Projektierer wie JKW sucht man bislang auf dem deutschen Kurszettel aber vergeblich. Haberstock sieht JKW insofern gegenüber den bekannten Geschäftsmodellen im Vorteil, da das Thema Wertverlust im Bestand sowie Leerstand entfalle. Die Analysten von Shore Capital berechnen den fairen Wert der Aktie auf 12,88 Euro. Dies allerdings auf Basis einer discount rate von 7,5 %, was etwas zu optimistisch erscheint. Auf Basis der Gewinnerwartungen sieht Shore bei 8 EUR ein KGV von 8,7 für 2013 und 6,9 für 2014. Die Gewinnsprünge seien erst in drei Jahren realisierbar, weil dann die nun mit dem frischen Geld angestoßenen Projekte mit erhöhter Rentabilität oberhalb der aktuellen Marge von 12 % vor Steuern umzusetzen seien. Ab 2013 sei dann auch mit Dividendenzahlungen zu rechnen. Der Münchner Wohnungsmarkt ist sexy – aber ist er auch groß genug für eine Wachstumsstory unter dem Motto Eigentumswohnung and the City? Kastenberger bejaht dies eindeutig, es würden jährlich mehr als 7.000 neue Wohneinheiten benötigt.

Fazit
Der Börsengang macht Sinn, da ein Projektierer umso profitabler arbeiten kann, je besser sich die Eigenkapitalsituation darstellt. Die Rahmenbedingungen (Aktien ausschließlich aus Kapitalerhöhung, Lock-up-Fristen, Verwendung des Emissionserlöses für neue Projekte, Track Record, Managementqualität) stimmen ebenfalls. Die große Kursrakete dürfte JK Wohnbau dennoch nicht werden, da das Projektgeschäft naturgemäß nicht sonderlich skalierbar ist, durch die bestehenden Finanzierungen zwei ertragsmäßig wenig aufregende Jahre bevorstehen und die avisierten Deals aus der Grundstückspipeline erst unter Dach und Fach gebracht werden müssen. JKW ist in erster Linie eine Aktie für institutionelle Anleger, die gute Visibilität schätzen. Für langfristig orientierte Private kann die Zeichnung am unteren Ende der Bookbuildingspanne empfohlen werden.

Stefan Preuß

“Durch die Stärkung der Eigenkapitalbasis können wir künftige Projekte eigenständig umsetzen“

Interview mit Dr. Josef Kastenberger, Gründer und CEO, JK Wohnbau AG

GoingPublic: Herr Dr. Kastenberger, geben Altaktionäre Anteile im Zuge des Börsengangs ab, und wie wird der Emissionserlös verwendet?
Kastenberger: Es werden ausschließlich Aktien aus einer Kapitalerhöhung emittiert, für die Altaktien bestehen Lock-up-Fristen von 12 bis 24 Monaten. Der Erlös des Börsengangs wird vollständig in das operative Geschäft und das weitere Wachstum investiert. Momentan entwickeln wir ca. 1.700 Neubau-Wohneinheiten mit einem Umsatzvolumen im mittleren dreistelligen Millionenbereich. Die Mittel aus dem Börsengang wollen wir vor allem für das Wachstum unseres Kerngeschäfts mit dem Kauf weiterer Grundstücke für die Projektentwicklung nutzen. Daneben planen wir die Finanzierungsstruktur bestehender Projekte zu verbessern. Durch die Stärkung der Eigenkapitalbasis können wir künftige Projekte eigenständig umsetzen.

GoingPublic: Wie lange dauert die Entwicklungszeit eines Projektes und an wen verkaufen Sie ihre Objekte?
Kastenberger: Die durchschnittliche Entwicklungszeit beträgt bis zu drei Jahre vom Kauf eines Grundstückes bis zum Verkauf der Wohnungen. Wir führen sehr klare Markt- und Standort-Analysen im Vorfeld durch und wissen bei Kauf eines Grundstückes genau, was wir darauf marktgerecht planen und umsetzen können. Etwa 30% der Wohnungen verkaufen wir an institutionelle Investoren oder auch kleinere Kapitalanleger, die verbleibenden 70% gehen an so genannte Eigennutzer.

GoingPublic: Warum gehen Sie als explizit regional bezogenes Unternehmen in den Prime Standard und nutzen nicht zum Beispiel m:access?
Kastenberger: Wir haben über m:access nachgedacht, aber zwei Gründe sprechen für den Prime Standard: Mit einem notariell beglaubigten Umsatz 2009 von 125 Mio. Euro und den erwarteten Steigerungen in den kommenden Jahren sehen wir uns eher als einen Kandidaten für den SDax als im m:access. Und zweitens haben wir im Vorfeld mit zahlreichen institutionellen Anlegern wie Pensionsfonds oder Versorgungswerken gesprochen, und diese Gruppe ist an Unternehmen, die im Freiverkehr gelistet werden, nicht interessiert, teilweise ist der Freiverkehr auch in den Investitionsvorgaben ausgeschlossen.“

GoingPublic: Herr Dr. Kastenberger, vielen Dank für das Gespräch!

Das Interview führte Stefan Preuß.