Osterhasen, Kugeln und Pralinen
Das Hauptprodukt der Schokoladenfabrik – die Halloren-Kugel – galt bis zur Wende als ein Vorzeige-Luxusartikel der DDR. Noch heute kommt die Marke in den neuen Ländern auf einen Bekanntheitsgrad von 94 % – zwischen Rügen und Erfurt werden 70 % des Umsatzes erzielt. Das süße Handwerk Hallorens ist heute in drei wesentliche Geschäftsfelder unterteilt. Unter der Eigenmarke Halloren werden die klassischen Schokoladenkugeln und andere Produkte vertrieben, die im vergangen Jahr 45 % zum Umsatz beitrugen. In der Chocolaterie werden Schokoladenhohlkörper wie Osterhasen hergestellt (32 %). Schließlich ergänzt der Premiumbereich Confiserie mit Pralinen und Trüffeln das Geschäft (23 %).

Zielmarkt: Westdeutschland
In den neuen Ländern hat Halloren sein Wachstumspotenzial weitgehend ausgeschöpft, die Produkte sind nahezu überall erhältlich, seit kurzem auch bei Aldi und Lidl. Der Schokoladenhersteller strebt daher nach Westdeutschland, wo der Bekanntheitsgrad bei nur 25 % liegt. Für Halloren-Vorstand Klaus Lellé ist der Börsengang daher auch ein Marketinginstrument. In der Vergangenheit haben bereits Kaufland, Metro und Rewe Halloren in ihre Sortimente aufgenommen. Das wesentliche Wachstumspotenzial sieht das Unternehmen jedoch in der Belieferung von Handels- und Discounterketten, die die Produkte dann unter ihren eigenen Handelsmarken verkaufen.

Börsengang
Auf Basis der Preisspanne wird das IPO voraussichtlich einen Bruttoemissionserlös von 14,7 bis 19,2 Mio. Euro einspielen. Aus der Kapitalerhöhung werden Halloren nach Emissionskosten 8,5 bis 11,3 Mio. Euro zufließen, mit denen unter anderem die schwache Eigenkapitalbasis gestärkt werden soll. Neben der Refinanzierung der letzten Investition in der Confiserie, mit der die Produktionskapazität von derzeit 400 auf 1.500 Tonnen pro Jahr ausgebaut wurde, sind offenbar noch weitere Maßnahmen vorgesehen. Der Vorstand plant darüber hinaus, die Einnahmen aus dem Going Public zu nutzen, um eine mit 7 % verzinste Anleihe teilweise zurückzuzahlen. Schließlich kommen laut Lellé auch Akquisitionen von Unternehmen oder Marken in Betracht. Halloren führt nach Aussage des CEO derzeit mit drei Unternehmen Gespräche – ob daraus tatsächlich Übernahmen resultieren werden, sei aber offen.

Finanzziele
Halloren hat in den vergangenen Jahren Umsatz und Ergebnis kontinuierlich gesteigert. Im letzten Geschäftsjahr verbesserten die Sachsen-Anhalter ihren Umsatz um 12 % gegenüber 2005. Der Gewinn vor Zinsen und Steuern (EBIT) verbesserte sich von 1,59 auf 1,64 Mio. Euro. Mit einer EBIT-Marge von gut 6 % liegt Halloren aber unter dem Wettbewerb. Es ist aber wahrscheinlich, dass die Marge bei deutlich steigenden Umsätzen von Skaleneffekten profitieren wird und bis 2009 mindestens 10 % erreichen könnte. Mit 40 Mio. Euro Umsatz könnte Halloren dann 4 Mio. Euro operativ verdienen.

Süße Aussichten?
Die Schokoladenfabrik hat mit dem Geschäft in Ostdeutschland eine solide Basis, die mittelfristig kaum in Gefahr geraten wird. Die geringe Bekanntheit in den alten Ländern muss kein Nachteil sein, weil Halloren hier im Wesentlichen durch die Belieferung der Lebensmittelketten für deren Handelsmarken wachsen wird. Flexible und preisgünstige Anbieter wie Halloren, die große Mengen der gewünschten Ware liefern können, suchen die Discounter. Zudem dürfen künftige Aktionäre spätestens ab 2009 dem Vernehmen nach mit einer Gewinnausschüttung rechnen. Doch Halloren wird es in Zukunft aber mit unangenehmen Kunden zu tun haben: Der (gesamt-)deutsche Lebensmittelmarkt gilt als der härteste Markt des Kontinents mit intensivem Wettbewerb und enormem Preisdruck. Nach dem Börsengang muss Halloren seine Kosten- und Ertragssituation offen legen, was Großkunden Argumente liefern könnte, Preise zu drücken. Zudem lebt der Süßwarenmarkt in extrem kurzen Produktlebenszyklen. Um sich als kleiner Mittelständler gegenüber den Branchenriesen Nestlé oder Lindt & Sprüngli zu behaupten, müssen die Sachsen-Anhaltiner regelmäßig innovative Produkte nachlegen und rasch auf Trends reagieren. Das gelang bisher noch recht gut.

Bewertung
Nach unserer konservativen Schätzung kann Halloren in den kommenden Jahren stabile Umsatz- und Ertragszuwächse erwarten: Für das laufende Jahr 2007 ergibt sich dennoch eine recht üppige Bewertung mit einem KGV von 18 am unteren und bis zu 23 am oberen Ende der Preisspanne. Ein Vergleich mit Peer Group-Unternehmen trägt nur bedingt: So sind z.B. die Marktführer Ferrero und Storck nicht börsennotiert. Lindt & Sprüngli (KGV 30) oder der Weltmarktführer bei Schokoladenprodukten Barry Callebaut (KGV 27) sind mit dem Mittelständler Halloren nur sehr schwer zu vergleichen.

Fazit
Halloren ist in den vergangenen Jahren deutlich schneller gewachsen als die Wettbewerber der Süßwarenbranche. Die Ausbreitung im Westen erscheint angesichts dieses Track Records als lösbare Aufgabe für das Management. Die Übernahme einer etablierten Schokoladen-Marke könnte die Expansion zusätzlich unterstützen. Allerdings haben die Emittentin und die Emissionsbank einen stolzen Preis vorgegeben für ein mittelständisches Unternehmen, das in einem wettbewerbsintensiven Markt tätig ist und sich kaum mit Branchengrößen wie Lindt & Sprüngli vergleichen kann. Von dem relativ hohen Bewertungsniveau ausgehend besteht nach unserer Einschätzung langfristig nur begrenztes Potenzial nach oben. Da auch keine Zeichnungsgewinne zu erwarten sind, sollten Anleger von einer Zeichnung Abstand nehmen und erst die Kursentwicklung abwarten.

Peter Mair