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Einerseits Immobiliengeschäfte, bodenständig, solide und traditionell, und andererseits die Kapitalmärke, immerzu in Veränderung und mit mehr oder weniger komplexen modernen Produkten. Schon immer hatten und noch immer haben sie mal mehr, mal weniger miteinander zu tun, aber immer mehr, als man denkt. Und noch mehr in der Zukunft. Von Peter Scherer

Peter Scherer ist Rechtsanwalt und Partner bei GSK Stockmann + Kollegen
Peter Scherer ist Rechtsanwalt und Partner bei GSK Stockmann + Kollegen

Schon traditionell waren immobilienbezogene Kapitalmarktgeschäfte der Gegenstand extensiver Regulierung: Das deutsche Pfandbriefgesetz mit seinen zahlreichen Ausführungsregeln auf der einen und das Kapitalanlagegesetzbuch mit dem gesamten deutschen Investmentrecht auf der anderen Seite waren und sind deren rechtlicher Rahmen, aber nunmehr, im Rahmen der EU-Kapitalmarktunion, ergänzt um die neuen STS-Regeln für Verbriefungen und die baldigen für gedeckte Schuldverschreibungen (covered bonds). In Deutschland sind 2017 noch aufsichtsrechtliche Regeln zur künftigen Verhinderung von sogenannten Immobilienblasen durch die mögliche Beschränkung der Vergabe von privaten Immobiliendarlehen durch das Finanzaufsichtsrechtsergänzungsgesetz hinzugekommen.

Modernes Immokapitalmarktgeschäft

In den vergangen 25 Jahren gab es noch eine Reihe weiterer immobilienbezogenen Kapitalmarktprodukte: gewerbliche Hypothekenverbriefungen (CMBS), private Hypothekenverbriefungen (RMBS), synthetische Verbriefungen in der Form von Kreditausfallanleihen (CLN) bzw. abstrakt verbrieften Kreditforderungen (CDO). Aber in der Folge der internationalen Finanzmärktekrise 2008/09 sind all diese, wie die meisten anderen Verbriefungsmärkte, stark ausgedörrt. Auf der Fondsseite der Märkte gibt es seither neben den in Deutschland weit verbreiteten Immobilienfonds (als alternative Investmentfonds (AIF)) auch deutsche REIT-Strukturen (G-REITs). Aber auf beiden Seiten, Verbriefungen und REITs, sind es zumindest auch die Mängel der Gesetzgebung (EU-STS-VO, deutsches REIT-G), die dem weiteren Erfolg dieser Produkte im Wege stehen.

Künftiges Immokapitalmarktgeschäft

Aber es gibt stattdessen derzeit ganz andere Trends auf den immobilienbezogenen Kapitalmärkten, die schon sehr bald „Mainstream-Entwicklungen“ und -Produkte sein könnten, namentlich:

  • Immoaktien

Mehr und mehr Unternehmen der Immobilienbranche (z.B. Immobilienholdings, Immobilien-Asset-Manager und -Projektentwickler usw.) oder Immobilienfinanzierungsunternehmen emittieren Aktien entweder per Privatplatzierung oder im Rahmen eines ersten Börsengangs (IPO) auf den Aktienmärkten (ECM). Börsengesetz, EU-Prospektrichtlinie und ab Januar EU-Prospektverordnung sowie die Börsenregeln der betreffenden Börsenmärkte (z.B. „Scale“ oder „Quotation Board“ in Frankfurt und „m:access“ in München usw.) setzen dafür die rechtlichen Rahmenbedingungen.

  • Immoanleihen

Neben den schon oben erwähnten Pfandbriefen, anderen gedeckten Schuldverschreibungen, CMBS, RMBS usw., die allesamt der Refinanzierung von Immobilienfinanzierungen dienen, gibt es eine ganze Reihe weiterer direkter immobilienbezogener Produkte auf den Anleihemärkten (DCM), namentlich:

–        Immobilienanleihen: Da gibt es Unternehmensanleihen, die mit erst– oder auch zweitrangigen Hypotheken oder Grundschulden zugunsten der Investoren zumeist über einen Treuhänder besichert werden und/oder mit Abtretungen von Mietforderungen und/oder anderen immobilienbezogenen Sicherheiten. Diese Sicherheiten können aus einem Immobilienprojekt stammen oder aus einem „Immobilien-Blind-Pool“ mit definierten Investitionskriterien. Das Zivil- und Insolvenzrecht, das Kreditsicherheitenrecht sowie das Schuldverschreibungsgesetz (SchuVG) und das Recht der Anlagebeschränkungen potenzieller Investoren (einschließlich VAG, KAGB usw.) bilden neben den vertraglichen Anleihebedingungen die rechtlichen Grundlage solcher Immobilienanleihen.

–                 Projektanleihen: Stammen die Sicherheiten einer Anleihe aus einem einzigen großen Immobilienprojekt, nennt man diese oft auch Projektanleihen.

–                 Unternehmensanleihen: Anleihen von Emittenten aus dem Immobiliensektor ohne besondere Sicherheiten für die Anleger kommen am Markt immer häufiger vor, ebenso wie besonders hochverzinsliche solcher Anleihen, die auch „High-Yield Bonds“ genannt werden. Z.T. werden sie auch als Hybride ausgestaltet: Wandel-, Zwangswandel- oder Optionsanleihen.

–                 Immobilienzertifikate: Werden Immobilien- oder Unternehmensanleihen, i.d.R. mit einer Verknüpfung zu einem Immobilienindex oder einer entsprechenden Benchmark ausgestaltet und auf den Markt für Privatanleger zugeschnitten, nennt man diese auch Immobilienzertifikate.

  • Immoderivate

Seit ca. zehn Jahren kann man immobilienbezogene Risiken mittels spezieller Derivate managen (RE Hedging). Grundsätzlich dienen dazu Forwards/Futures, Optionen (Calls oder Puts), Swaps und strukturierte Produkte, die jeweils auf Immobilien oder immobilienbezogene Underlyings Bezug nehmen, z.B. auch auf die Immobilienindizes (wie im Vereinigten Königreich die MSCI-IPD UK Total Return-Indizes oder in Deutschland die DID Deutsche Immobilien Datenbank, DIX-, DIMAX-, IPD-, EPRA- oder EPG-Indizes, Feri/BulwienGesa oder IND, ifs-DEIX usw.; die Eurex hat als erste europäische Börse Property Index Futures bezogen auf französische oder deutsche Immobilienindizes eingeführt). In der Praxis wichtigste Formen von Immoderivaten sind immobilienindexbezogene Optionen und Futures, Swaps und insbesondere Total Return Swaps (TRS).

  • Digitalisierung

Auch wird das traditionelle Immobilien- und Immobilienfinanzierungsgeschäft zunehmend digitalisiert. Crowdlending, -investing oder -finanzierungen sind heute bereits weit verbreitet, z.B. auch mittels Hypothekendarlehensplattformen oder auch solche für „Business-to-business(B2B)-Dienstleistungen“. So bietet etwa „Cloudscraper Exchange“ eine ganz neue immobilienbezogene Handelsplattform für institutionelle Investoren, Verkäufer und Kreditgeber. Vor allem aber die Blockchain oder „Distributed Ledger Technology“ (DLT) hat das Potenzial, die Geschäfte auch des Immobiliensektors dramatisch zu verändern.

  • Islamische Immobilienfinanzierung

Schariakonformer Immobilienhandel und schariakonforme Immobilienfinanzierung sind schon heute keine religionsgetriebenen, exotischen Produkte mehr. Es ist vielmehr das fundamentale Prinzip der Fairness des islamischen Rechts, das diese auch im Westen attraktiv macht. Produkte wie „murabaha“, „ljara“ oder „tawarruq“ werfen nicht nur interessante deutschrechtliche Fragen (wie bei der Rechtswahl oder dem Gerichtsstand) auf, sondern erfordern i.d.R. auch Beratung zum islamischen Recht, wofür es zumeist eines Rechtsgutachtens („Fatwa“) eines Islamgelehrten bedarf.

 

Peter Scherer, LL.M. (I.U.) ist Rechtsanwalt und Partner bei GSK Stockmann in Frankfurt am Main.

Über den Autor

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