Leopold Quell, Senior Fondsmanager, Raiffeisen Capital Management

In den letzten Wochen und Monaten hat die chinesische Zentralbank ungewohnt scharf die (fehlende) Disziplin der Banken im Zusammenhang mit deren Kreditgebarung kritisiert und auch konkrete Schritte unternommen.

Im März erließ der Bankenregulator neue Richtlinien für sog. „Wealth Management Products“ (WMP). Bei WMP handelt es sich um Investmentvehikel mit Renditeversprechungen, die über den gängigen Sparbuchzinsen liegen. Die Banken übernehmen Garantien für diese Produkte und stellen auch Depots bereit. Gemanagt werden WMP aber zumeist von (bank-)unabhängigen Investmentgesellschaften. WMP sind intransparent. Das heißt, es ist in der Regel unklar wie bzw. wo das eingezahlte Geld investiert wurde, was die Risiken kaum einschätzbar macht. Durch die hohen Renditeversprechungen und mangels Alternativen haben WMP allerdings viel Geld angezogen und stellen einen wesentlichen Teil des sog. Schattenbankwesens in China dar. Könnte das Verfehlen von Renditeversprechungen oder im Extremfall der Default eines solchen Modells zur Destabilisierung des Bankensystems führen? Ganz offensichtlich macht sich der Regulator diesbezüglich Sorgen und möchte das Gefahrenpotenzial daher eingrenzen.

Die neue Richtlinie gibt u.a. Grenzen vor, bis zu welchem Grad ein WMP in illiquide Assets investieren darf und in welchem Ausmaß Banken Garantien für WMP übernehmen dürfen. Diese Grenzen müssen bis Ende des Jahres erfüllt werden.

Mai- und Juni-Exporte klar unter Erwartungen

Eine im Mai erlassene Verordnung, die es exportierenden Firmen erschwert, ihre Auslandslieferungen absichtlich zu hoch anzugeben, um im Gegenzug Finanzierungen von den Banken zu bekommen, führte nicht nur dazu, dass die Mai- und Juni-Exportzahlen mit +1% yoy und -3,1% yoy klar unter den Erwartungen herauskamen, sondern auch dazu, dass geschätzte 40 Mrd. RNB aus den Büchern der Banken „verschwanden“ (in Form von nicht existenten Sicherheiten).

Mitte Juni wurde bekannt, dass die Geschäftsbanken in den ersten 10 Tagen des Monats die von der Regierung vergebenen maximalen Monatskreditvergabequoten bereits erreicht und teilweise sogar überschossen haben. Die Zentralbank stellte daraufhin als „Erziehungsmaßnahme“ die Bereitstellung von Liquidität über Tage ein. Dies ließ die Interbankenrates (SHIBOR) in die Höhe schießen.

Machtkampf im Gange

Klar ist, dass ein Machtkampf zwischen der Zentralbank und den Geschäftsbanken stattfindet und die Zentralbank nunmehr aggressiver vorgeht, um Regeln durchzusetzen, als dies in der Vergangenheit der Fall war. Klar ist auch, dass dieser neue, verschärfte Ton auf die neue Regierung zurückzuführen ist, der es wichtiger als ihren Vorgängern zu sein scheint, strukturelle Reformen durchzusetzen, auch wenn dies kurzfristig zu Destabilisierung und unter Umständen zu weniger Wachstum führen sollte.

Wille zu Reformen aus Investorensicht begrüßenswert

Der Wille der neuen Regierung, das System zu reformieren, ist absolut begrüßenswert. Präsident Xi Jinping scheint auch den dafür notwendigen Machtrückhalt zu genießen. Das SHIBOR Intermezzo ist diesbezüglich als Schuss vor den Bug der Banken zu verstehen.

Chinas Wachstum ist in den letzten Jahren viel zu stark über (Staats-)Investitionen erfolgt. Insbesondere nach der globalen Finanzkrise und den seit damals weit schwächeren Exportwachstumszahlen verließ man sich sehr auf (kreditfinanzierte) Fixed Asset Investments, die in vielen Fällen aber in ineffiziente Projekte/Vorhaben mündeten, die letztendlich als notleidende Kredite in den Banken aufscheinen werden. Daher möchte Präsident Xi von dieser Praxis absehen und weitgehend ohne Stimuli auskommen.

Auch die jüngst veröffentlichten BIP-Zahlen (+7,5%) passen da ins Bild. Die Zahl ist zwar schwächer, als man es von China gewohnt ist, aber eben nicht so tief, dass der Ruf nach Stützungsmaßnahmen besonders laut werden kann. Ich sehe aber – auch jetzt auf dem tieferen Niveau – noch keinen Grund, in chinesische Banken einzusteigen. Die Dividendenrendite ist mit über 6% zwar hoch, jedoch schätze ich die ausgewiesenen non-performing Loan Ratios von ca. 1% als unrealistisch tief ein. Abschreibungen im Kreditbuch sind wohl zu erwarten. Es ist zu befürchten, dass es noch etwas dauern wird, bis die Reformmaßnahmen Früchte tragen. Wir konzentrieren uns in den diskretionären Portfolios daher auf Konsumtitel mit starken Brands.

Fazit: drastische Underperformance

In den letzten vier Jahren (seit 20. Juli 2009) fiel der MSCI China Index um knapp 5%. Im gleichen Zeitraum stieg der S&P 500 mehr als 75% (siehe Charts). Allein in diesem Jahr verschärfte sich diese Performance-Lücke drastisch: S&P 500 ytd +18% vs MSCI China ytd -11,5%). Diese doch beträchtliche Underperformance gegenüber den entwickelten Märkten ist aus meiner Sicht klar übertrieben. Weitere Rückschläge im chinesischen Aktienmarkt würde ich daher nutzen, um bestehende Positionen zu vergrößern und auch zyklischere Branchen wieder verstärkt im Fonds aufzunehmen.