Dr. Daniel Gramlich, Rechtsanwalt und Partner, Schelling & Partner

Dass sich Unternehmensanleihen auch kleiner und mittlerer, „mittelständischer“ Unternehmen seit einiger Zeit beachtlicher Beliebtheit erfreuen, ist weithin bekannt. Bei vielen potenziellen Emittenten stellt sich im Vorfeld der Entscheidung für eine Mittelstandsanleihe die Frage nach dem Inhalt des insoweit regelmäßig notwendigen Wertpapierprospekts. Der Geld- und Zeitaufwand für die Erstellung eines solchen Prospekts soll nicht überhand nehmen, gleichzeitig soll der Prospekt aber sämtlichen Erfordernissen von Markt und regulatorischem Umfeld gerecht werden.

Vorgaben des Gesetzgebers und der BaFin

Das deutsche Wertpapierprospektgesetz (WpPG) und die europäische Prospektverordnung enthalten detaillierte Regelungen dazu, welche Pflichtangaben ein Wertpapierprospekt im Einzelnen enthalten muss. Ziel ist es, den Anleger „in leicht analysierbarer und verständlicher Form“ (§ 5 Abs. 1 S. 1 WpPG) über den Emittenten und die von ihm angebotenen Wertpapiere zu informieren. Der Anleger soll transparent, richtig und vollständig aufgeklärt werden, um auf dieser Grundlage eine fundierte Anlageentscheidung treffen zu können. Ob der Prospekt die vorgeschriebenen Angaben enthält, wird von der BaFin im Billigungsverfahren überprüft.

Wünsche, Vorstellungen und Interessen des Emittenten

Zentrales Interesse des Emittenten ist es regelmäßig, das Billigungsverfahren möglichst reibungslos, zügig und vor allem erfolgreich durchlaufen zu können. Unnötige Kosten sollen dabei ebenso vermieden werden wie ein inadäquater Zeitaufwand. Gleichzeitig soll der Prospekt inhaltlich nicht über das zwingend Notwendige hinaus auf vermeintliche „Schwächen“ des Unternehmens eingehen, sondern geeignet sein, den Absatz der Anleihe durch eine möglichst positive Darstellung des Emittenten zu fördern. Das Risiko einer etwaigen Prospekthaftung gegenüber Anlegern soll der Prospekt im Idealfall vollständig ausschließen. Zudem sollte die künftige Handlungs- und Entscheidungsfreiheit des Emittenten durch Einräumung umfangreicher „Covenants“ oder sonstiger selbst auferlegter Restriktionen nicht übermäßig eingeschränkt werden.

Erwartungen des Marktes

Die adressierten Privatanleger erwarten ebenso wie institutionelle Investoren einen Prospekt, der sie vollständig, aber dennoch „lesbar“ über Emittenten und Anleihe informiert. Bevorzugt werden Anleihen, die ein gewisses Maß an Sicherheiten bzw. Covenants vorsehen (z.B. Negativerklärung, Put-Option bei Kontrollwechsel, sonstige Kündigungsrechte, Thesaurierungsverpflichtung). Als selbstverständlich wird vorausgesetzt, dass die im Prospekt vorgesehenen Mechanismen für Zeichnung und Handel der Anleihe einen reibungslosen Erwerb und Verkauf ermöglichen.

Interessenausgleich

Bereits in der Vorbereitung der eigentlichen Prospekterstellung ist es Aufgabe des Prospektanwalts, gemeinsam mit dem Emittenten festzulegen, wer die für die Prospekterstellung notwendigen Informationen und Daten zusammenträgt und aufbereitet. Soll der Prospektanwalt eine – grundsätzlich nicht vorgeschriebene – Legal Due Diligence durchführen, die wertvolle Informationen auch für die Prospekterstellung ergeben kann, aber mit einer nicht unerheblichen Kostensteigerung verbunden ist? Belässt man es bei einer Due Diligence „light“, d.h. einer Beleuchtung einzelner, potenziell problematischer Themenbereiche? Bindet man die „Hausanwälte“ des Emittenten, die diesen und seine rechtlichen Verhältnisse gut kennen, ein oder wird dies gerade nicht gewünscht?

Bezüglich der Ausführlichkeit und Deutlichkeit der in den Prospekt aufzunehmenden Risikohinweise muss sich der Emittent vergegenwärtigen, dass der Prospekt für ihn und seine Organe zugleich eine wichtige Funktion als Enthaftungsdokument haben kann. Die gesetzlichen Vertreter des Emittenten müssen nach § 5 Abs. 4 S. 1 WpPG ausdrücklich erklären, dass der Prospektinhalt „ihres Wissens“ richtig und vollständig ist. Ein Anleger, der im Prospekt korrekt auf Risiken hingewiesen wurde, wird sich schwer tun, im Falle enttäuschter Erwartungen Haftungsansprüche durchzusetzen.

Positive, „werbende“ Darstellungen, die den Zweck verfolgen, das Vertrauen des Anlegers in den Emittenten zu bestärken, eine „Bond Story“ zu vermitteln, also den Platzierungserfolg zu fördern, sind im Grundsatz legitim und erlaubt. Hier wacht der Prospektanwalt darüber, dass der Prospekt keine Aussagen enthält, die den Anleger in die Irre führen könnten oder die sich im Falle ungünstiger Entwicklungen rächen könnten. Insbesondere bei der Aufnahme von Prognosen jeglicher Art ist insoweit Zurückhaltung geboten.

Zu berücksichtigen ist auch, ob die Anleihe vorwiegend bei institutionellen Investoren platziert werden soll (die sich vom Emittenten und seinen wirtschaftlichen Verhältnissen ohnehin meist anhand der zwingend aufzunehmenden Finanzinformationen der Jahresabschlüsse sowie eines etwaigen Ratingberichts selbst ein Bild machen) oder ob man sich primär an Privatanleger richtet (die für nachvollziehbare Erläuterungen z.B. zum Geschäftsmodell des Emittenten und seiner Stellung im Markt regelmäßig dankbar sind).

Fazit

Nicht nur aus Anlegersicht muss ein Wertpapierprospekt umfassend über potenziell problematische Aspekte einer Anleihe berichten. Auch der Emittent kann und muss sich durch transparente, vollständige Angaben über sein Unternehmen vor etwaigen Haftungsrisiken schützen. Dessen ungeachtet darf er Anleger – im Rahmen des Zutreffenden – auch darüber informieren, weshalb ein Investment in seine Anleihe Erfolg verspricht.