Auswirkungen auf das Squeeze-out

Die vorbezeichnete Neuregelung zum Delisiting hat unmittelbar keine Auswirkungen auf die Squeeze-out-Anforderungen. Insbesondere ist ein Squeeze-out weiterhin nur auf Grundlage einer entsprechenden Beschlussfassung der Hauptversammlung wie auch der Gewährung einer Abfindung zum echten Unternehmenswert zulässig. Eine Abfindung nur auf Grundlage eines gewichteten durchschnittlichen Börsenkurses, wie es die neuen Delisting-Regelungen vorsehen, erfolgt daher nicht. Die von einem Delisting betroffenen Aktionäre könnten daher auf einen möglicherweise erhöhten Abfindungsbetrag im Falle eines späteren Squeeze-out spekulieren. Allerdings müssen Aktionäre hierfür in Kauf nehmen, dass ihre Aktien nach dem Delisting nicht mehr im regulierten Markt (möglicherweise auch in keinem Freiverkehrssegment mehr) gehandelt werden. Qualifizierte Investoren sind oftmals auch an bestimmte Börsensegmente gebunden. Umgekehrt kann ein Widerruf der Börsenzulassung gegen eine Abfindung auf Grundlage des Börsenkurses bei einem später beabsichtigten Squeeze-out in Erwägung gezogen werden, um aus Sicht des Hauptaktionärs im Rahmen eines Squeeze-out mit einer geringeren Anzahl abfindungsberechtigter Aktionäre nach dem Unternehmenswert behaftet zu sein, zumal die im Rahmen eines Squeeze-out festgelegte Abfindung in einem Spruchverfahren überprüft werden kann und in der Regel auch wird. Dagegen ist das Spruchverfahren bei einem Widerruf der Börsenzulassung auf Grundlage einer Abfindung nach dem Börsenkurs nicht vorgesehen.

Fazit

Nach den Neuerungen durch das Umsetzungsgesetz zur Transparenzrichtlinie-Änderungsrichtlinie ist ein Delisting (wie auch ein Downgrading) aus dem regulierten Markt nur noch auf Grundlage eines damit verbundenen Abfindungsangebots zulässig, das sich grundsätzlich am durchschnittlichen Börsenkurs der letzten sechs Monate bemisst. Eine Zustimmungsverpflichtung der Hauptversammlung ist dagegen nicht vorgesehen. Eine satzungsmäßige Verankerung der Börsennotierung im regulierten Markt scheitert nach der hier vertretenen Auffassung an der aktienrechtlichen Kompetenzordnung. Auch wenn die Neuregelungen zum Delisting keine unmittelbare Auswirkung auf Squeeze-out-Anforderungen haben, werden diese auch künftig auf Seiten der Aktionäre in die taktischen Überlegungen einbezogen werden.

Dr. Alexander Thomas, Partner, Pinsent Masons Germany LLP; alexander.thomas@pinsentmasons.com

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