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Die Umsetzung der MiFID-II- / MiFIR-Regularien bezüglich der Zuwendungen im Bereich der Wertpapieranalyse und damit verbundene Dienstleistungen werden zu grundlegenden Anpassungen der Geschäftsmodelle von Sales-Side-Häusern und Asset Managern führen.

Prof. Dr. Wolfgang Blättchen
Prof. Dr. Wolfgang Blättchen

Aus Sicht des Regulators ist jedes einem Asset Manager zu Verfügung gestellte Wertpapierresearch eine nicht erlaubte Zuwendung, die kostenmäßig von den Handelsprovisionen zu entkoppeln ist. Die bisher praktizierten Formen von „Commission Sharing“, bei denen die Kosten für den Einkauf solcher Dienstleistungen in Transaktionengebühren übergewälzt wurden, sind somit nicht mehr möglich. Der „begünstigte“ Asset Manager hat demzufolge künftig ein spezifisches Budget für die Vergütung dieser Dienstleistungen festzulegen und muss die damit verursachten Kosten entweder selber tragen oder seinem Kunden nach Zustimmung in Rechnung stellen.

Im zweiten Fall hat er die Qualität des erwarteten Kundennutzens anhand schriftlicher Kriterien beim Einkauf der Dienstleistung regelmäßig zu überprüfen und seinen Kunden offenzulegen. Nach jetzigem Stand soll diese EU-weit geltende Regelung am 3. Januar 2017 in Kraft treten. Sie hat erhebliche Konsequenzen für die von den Vermögensverwaltern gehandelten und von den Analysten gecoverten Emittenten.

Unternehmen, deren Kapitalisierung und Liquidität mindestens den Kategorien des MDAX entsprechen, werden vermutlich kaum Einschränkungen in ihrer „Coverage“ befürchten müssen. Zwar wird nicht mehr jeder der jetzt noch aktiven Analysten über das Unternehmen regelmäßig urteilen, aber es wird eine genügende Anzahl von Analysenhäusern bestehen bleiben, die solche Kosten auf die großen Vermögensverwalter überwälzen können. Auf der anderen Seite ist es schwer vorstellbar, dass der Emittent die Vielzahl der existierenden Berichte den Dienstleistern direkt vergüten wird. Das Problem besteht eher bei den kleineren Vermögensverwaltern, die diese Analysedienstleistungen nur noch in den seltensten Fällen selber tragen bzw. ihren Kunden in Rechnung stellen können. Es ist davon auszugehen, dass diese Vermögensverwalter in Zukunft von den Research-Dienstleistungen abgeschnitten werden. Das Gleiche gilt natürlich für die „Small- und Micro-Cap“ Unternehmen, für die es noch schwieriger wird, ein nicht direkt bezahltes Research zu erhalten.

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