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Holger Clemens Hinz (links) und Christopher Johannson

Von Holger Clemens Hinz, Managing Director, Investment Banking, und Christopher Johannson, Analyst, Corporate Finance, quirin bank AG

Wer auf das Jahr 2011 zurückblickt, sieht eine Achterbahnfahrt der Anleiheemissionen, insbesondere im Segment der hochverzinslichen Anleihen. Europaweit wurden hochverzinsliche Anleihen mit einem Gesamtvolumen von über 62 Mrd. EUR emittiert (Stand: 30.9.2011), ein erneuter Rekordwert. Vor allem das noch junge Anleihesegment, nämlich das der Mittelstandsanleihen in Deutschland, erreichte im ersten Halbjahr 2011 seinen Höhepunkt. Aufgrund der europäischen Schuldenkrise folgte nach diesem fulminanten Start gegen Ende Juli der Absturz der Märkte. Seitdem konnten diese nicht zu ihrer alten Form zurückfinden, und das neue Anleihesegment hat es schwer, sich als ernstzunehmender Standard im deutsch-europäischen Anleihemarkt zu etablieren. Schuld daran ist jedoch nicht nur die Schuldenkrise …

Hintergrund

Vorbild für den deutschen und europäischen Markt für Hochzinsanleihen ist der US-High-Yield-Markt, der bereits während der 80er Jahre das Licht der Welt erblickte. Ursprünglich für die Finanzierung von Leveraged Buy-outs gedacht, entwickelte sich der klassische US-High-Yield als universell einsetzbares Finanzierungsinstrument z.B. auch für Refinanzierungen, Wachstums- und Restrukturierungsfälle. Definiert über den hohen Kupon sowie ein Rating unterhalb des Investmentgrades (oder gar kein Rating) findet die Hochzinsanleihe als Abnehmer vornehmlich institutionelle Investoren mit einer Vorliebe für Produkte einer hohen Rendite-Risiko-Klasse.

Quelle: Bloomberg, Fitch Ratings, Stand: 31. Sept. 2011

Hierzulande werden die klassischen High Yields nach

US-amerikanischem Recht bereits ab Emissionsvolumina von 100 Mio. EUR realisiert und daher verstärkt von mittelständischen Unternehmen begeben, die den passenden Kapitalbedarf haben und bei den großen Ratingagenturen nicht über das erforderliche Investmentgrade-Rating verfügen. Im Hinblick auf ihre Ausgestaltung folgen sie dem amerikanischen Vorbild. Bei den Privatplatzierungen findet man in der Dokumentation ein etabliertes Standardset an Covenants, die neben dem hohen Kupon mit Sicherheiten wie Sonderkündigungsrechten für die Investoren unter bestimmten Voraussetzungen aufwarten. Ohne diese Dokumentation haben Emittenten bei der Emission klassischer US-High-Yields geringe Aussichten auf Erfolg.

Das neue Anleihesegment wurde zunächst von der Stuttgarter Börse unter dem dortigen Namen Bondm im Jahr 2010 ins Leben gerufen. Es richtet sich vornehmlich an mittelständische Unternehmen und schafft mit den Zeichnungsboxen, in denen direkt an der Emission partizipiert werden kann, eine Direktverbindung zum Privatinvestor. Möglich gemacht durch die Erneuerung des Schuldverschreibungsgesetztes im Jahr 2009 finden sich hier weit offenere Gestaltungsmöglichkeiten, als im obigen Beispiel des US-High-Yields beschrieben. Aufgrund der besonderen Struktur haben Emittenten zudem die Möglichkeit, eine breit diversifizierte Investorengruppe anzusprechen und die eigene Kapitalstruktur zu modifizieren.

Da es sich bei der Emission von Mittelstandsanleihen unter Zuhilfenahme der Zeichnungsboxen der Börsen um ein öffentliches Angebot handelt, wird bei der Emission ein Wertpapierprospekt erforderlich. Durch die damit verbundene mediale Wirkung und die e

rhöhte Aufmerksamkeit in der Öffentlichkeit haben vor allem bereits etablierte Traditionsunternehmen mit großen Markennamen klare Vorteile bei der Vermarktung und Platzierung. Dies zeigt sich auch an der bisherigen Performance in dem Anleihesegment: Solide aufgestellte Unternehmen mit bekannten Markennamen stellen die Benchmark in diesem Markt dar. Die Solarbranche bildet derzeit das Schlusslicht, hier dominieren Ängste vor zahlreichen Insolvenzen über die gesamte Branche hinweg. Bei der Platzierung der Anleihen erzielten bislang mittelständische Unternehmen, die keine Emissionsbank für den Emissionsprozess mandatierten, geringere Erfolge bei der Platzierung. In diesem Gesamtzusammenhang muss man dem Segment eine doch sehr unausgewogene Performance konstatieren, was nicht zuletzt auf einen noch nicht vollständig etablierten Standard sowie die Freizügigkeit in der Ausgestaltung zurückzuführen ist.

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