Das 2003 gegründete Unternehmen fokussiert ausschließlich die Stromerzeugung mittels erneuerbarer Energien, namentlich Wind und Solar. Scan Energy projektiert („Greenfields“) und betreibt Wind- und Solarparks in den wichtigsten europäischen Ländern. Zum letzten Stichtag (30.9.) betrug die Gesamtleistung „under Management“ 514 MegaWatt (MW), davon 369 MW direkt im Besitz von Scan Energy. Weitere 283 MW sind in der Konstruktionsphase und rund 1,6 GigaWatt in der Entwicklungspipeline. Für Ende 2012 liegt die Messlatte bei zusätzlichen 750 MW „under Management“.

Umsatz mit Wind, Erträge mit Sonne
Die 514 MW teilen sich wiederum auf in 88 % Wind- und 12 % Solarenergieprojekte. Diese Verteilung wird sich im Zuge anstehender Realisierungen leicht zugunsten Solar verbessern (78% zu 22%), angefacht durch viermal höhere Einspeisevergütungen für Solarstrom – nach derzeitigem Stand jedenfalls. So ist interessant, dass auf Basis der Neunmonatszahlen 57 % der Erlöse mit Windenergie generiert wurden, während Solarstrom jedoch 69 % der Erträge bescherte. Das Windgeschäft ist deutlich „windiger“, will heißen: volatiler. In diesem Jahr lag das Windaufkommen rund 20 % unter dem langjährigen Durchschnitt (siehe auch das Interview mit CEO Karsten Olsen im GoingPublic Magazin 12/2009).

Die mit dem Wind tanzen
Gleichwohl kletterte der Umsatz nach drei Quartalen im Jahr 2009 um 40 % gegenüber dem Vorjahreszeitraum auf 71,2 Mio. Euro. Saisonal sind das erste und vierte Quartal die entscheidenden, so dass die Erlöse in diesem Jahr rund 100 Mio. Euro erreichen dürften. Bei einer EBIT-Marge von rund 25 % liefe das auf 25 Mio. Euro hinaus. Aufgrund hoher Finanzierungs- und Investitionsaufwendungen wird dieses Jahr unter dem Strich im Minus bleiben. Das könnte sich schon 2010 ändern, wenn mit Hilfe des Emissionserlöses der Eigenanteil an den Projektfinanzierungen erhöht werden kann. Eine schwarze Null wäre dann möglich. Kredite bei den Projektierungen werden in der Regel innerhalb der ersten zehn Jahre zurückgeführt, so dass über die restliche Laufzeit – weitere 10 bis 20 Jahre – den Ertragsströmen praktisch keine Aufwendungen mehr gegenüber stehen. Daher werden die „richtigen“ Erträge erst in den kommenden Jahren auflaufen, während sich Scan derzeit in der kapitalintensiven und daher kostspieligen Investitionsphase befindet. Oder anders ausgedrückt: Wer Wind ernten will, muss erst einmal ordentlich säen.

Scan Energy – Geschäfts- und Kennzahlen
	2008	2009e	2010e
Umsatz*	69,1	100,0	200,0
Nettoergebnis*	1,0	-10,0	1,0
EpS	0,02	-0,24	0,02
KGV min.	-	neg.	-
KGV max.	-	neg.	-
*) in Mio., sämtliche Angaben in Euro; Quelle: eigene Schätzungen GoingPublic Research

Börsengang
Angeboten werden 17,5 Mio. Aktien aus einer Kapitalerhöhung. Nur die Mehrzuteilungsoption in Höhe von max. 2,625 Mio. Papieren stammt von Altaktionären. Die Bookbuildingspanne wurde mit 9 bis 13 Euro festgesetzt, das ist klar unterhalb des Prospekts, wo noch indirekt von 13 bis 16 Euro ausgegangen wurde. Aufgrund des losgelösten Preisfindungsverfahrens lag eine Woche zwischen IPO-Pressekonferenz und Bekanntgabe der Bookbuildingspanne. Mit dem Emissionserlös sollen vorwiegend zeitnah anstehende Projekte in Italien und Polen finanziert werden. Inklusive Ausübung des Greenshoes läge der Streubesitz bei max. 49 %, nach Definition der Deutschen Börse sogar bei fast 70 %, da Scan schon heute über ca. 120 Aktionäre verfügt. An die Frankfurter Börse zu gehen, erscheint nahe liegend, wenn man sich vor Augen führt, dass Deutschland in punkto erneuerbare Energien das europäische Musterland ist und sich Scan hierzulande in eine umfangreiche Peergroup aus Wind- und Solarunternehmen einreihen kann. Hier muss sich Scan, obwohl nicht 100 %-ig vergleichbar, dann aber auch in Kürze mit den KGVs einer Nordex (2010e: ca. 17-20) und REpower (ca. 16-20) messen.

Vorbörsliche Indikationen
Im Pre-IPO-Handel liegt die Spanne derzeit nur bei 9 Euro (Verkauf) zu 10 Euro (Kauf). Die Erfahrung vergangener Börsengänge zeigt, dass man sich auf die Geld-Brief-Spanne allein nicht verlassen sollte, da das Handelsvolumen – falls denn überhaupt vorhanden – entscheidend ist. Allerdings erhält man eine gewisse Indikation, ob die Nachfrage eher gut oder schlecht ist. In diesem Fall bedeutet es, dass die Dänen trotz deutlich niedriger gewählter Bookbuildingspanne noch nicht gerade einen Ansturm auf ihre Aktien auszulösen in der Lage waren, obwohl das Feedback von der Roadshow dem Vernehmen nach gut sein soll. Wenn Hochtief Concessions, wie sich die letzten Tage andeutete, sein Börsendebüt absagt, könnte das Sentiment auch für Scan Energy einen schweren Schlag bekommen.

Fazit
Die Dänen würden den deutschen Kurszettel bereichern. Klimaschutz, Versorgungssicherheit und Kostenkonvergenz (zwischen Strom aus erneuerbaren und fossilen Energiequellen) werden ständige Wegbegleiter sein und bleiben, was sich nicht erst seit heute an der deutschen Börse widerspiegelt – dazu reicht ein Blick in den TecDAX. Die Chancen für ein gelungenes Börsendebüt hätten gut gestanden, da die Preisspanne nicht strapaziert wurde, jedoch begann die Börse in den letzten Tagen gerade wieder etwas nervös zu werden. Zumindest wird dies gern als Ausrede genommen, wenn man sich nicht festlegen möchte – der DAX steht immerhin praktisch auf Jahreshoch. Wer auf Nummer Sicher gehen will, wartet den Börsenstart ab (plangemäß am 9. Dezember), alternativ halten wir eine Zeichnung am unteren Ende für vertretbar.

Scan Energy – Emissionsparameter
WKN	A0Y EEQ
Erstnotiz	voraussichtlich 9. Dezember
Zeichnungsfrist	bis 7. Dezember
Preis	9 bis 13 Euro
MarketCap	ca. 373 bis 538 Mio. Euro
Marktsegment	Prime Standard
Emissionsprospekt	ja
Emissionsvolumen	17,5 Mio. Aktien aus Kapitalerhöhung,
	weitere 2,625 Mio. als Greenshoe von Altaktionären;
	Emissionsvolumen 181 bis 262 Mio. Euro
Konsortium	HSBC Trinkaus; Société Générale, Macquarie
Free Float	max. 48,6 %
Internet	www.scan-energy.com

Falko Bozicevic